Este o eroare abisală să afirmi că o nouă de-reglementare a sistemului financiar este soluţia de a evita o nouă criză

Am fost intrebat daca sunt posibile operatiuni de relaxare cantitativa (QEs) in economii emergente, apropos de o ipoteza a lui Lucian Croitoru cu referire la o posibila noua criza in lume. Nu vreau sa judec aici eventualitatea unei noi crize majore (a se distinge de o recesiune); notez insa ca documente, analize ale BCE, ale FED, ale FMI si BIS, altor banci centrale, inclusiv ale BNR, cartografiaza riscuri si indica posibile scenarii, dintre care unele nefavorabile, in conditii de mari incertitudini.  Oricum,  vorbele trebuie sa fie bine cantarite cand vin de la o banca centrala. As adauga ca, teza ca solutia pentru evitarea unei noi crize este o noua de-reglementare a sistemului financiar, mi se pare o eroare abisala. Privind posibilitatea unor operatiuni QEs in economii emergente, se impun cateva observatii:

• QEs sunt, in esenta, emisiuni de baza monetara ale unei banci centrale contra active financiare insotite de garantii (colaterale);
• OEs pot fi vazute ca o extensie, practic, a functiei de imprumutator de ultima instanta;
• QEs au fost initite in timpul crizei financiare, cand s-a vazut ca mecanismul de transmisie monetara nu functioneaza bine, ca banii nu circula –pietele ingheata (preferinta pentru lichiditate(“capcana lichiditatii’) devine foarte intensa;
• QEs sunt un privilegiu al bancilor centrale ce emit moneda de rezerva (Fed, BCE, BoJ, banca centrala a Elvetiei), sau au o moneda forte (precum coroana daneza, cea suedeza, dolarul canadian); aceste banci centrale isi permit asemenea operatiuni fara probleme. Acest privilegiu se vede si din faptul ca numai asemenea banci centrale au imprumutat statul mai mult sau mai putin direct  prin achizitii de obligatiuni guvernamentale (Fed, BCE, BoJ, Banca Angliei, au facut asa ceva).

Referitor la economiile emergente sunt de notat, in opinia mea, cateva aspecte:

• economiile ce nu beneficiaza de monede forte si se lanseaza in QEs pot declansa un atac pe propria moneda –cand situatia este oricum critica (avand in vedere circumstantele ce conduc la QEs);
• pentru aceste economii, finantarea de la banca centrala ca o forma de QEs, ar trebui sa reclame garantii(colaterale) cat mai solide, cu grad inalt de lichiditate. Dar daca aceste garantii ar fi solide nu ar avea sens sa fie oferite bancii centrale in schimbul monedei locale, ci ar fi plasate drept colateral pe piata monetara locala sau ea externa pentru a obtine lichiditate. Drept este ca se poate imagina un inghet cvasi-deplin al pietelor financiare (monetare), care sa justifice relatia de finantare directa cu banca centrala. Insa, cand pietele ingheata, cum s-a intamplat intre 2008-2009, constrangerea valutara este precumpanitoare si QEs nu sunt practicabile fara riscul de a pune presiune mare pe cursul de schimb. Sa ne amintim ca Romania in 2009 nu a recurs la QEs fiind nevoita sa utilizeze asistenta financiara externa pentru a nu converti o criza de lichiditate intr-una de solventa. De remarcat aici ca o criza de solventa nu este conditionata automat de nivelul de indatorare publica si ca finantatorii/creditorii straini, in momente critice, nu mai fac distinctie intre indatorarea publica si cea privata cand judeca bonitatea unei economii emergente.
• intre economii emergente europene poate numai Cehia ar putea practica QEs in acceptia cunoscuta, aceasta tara fiind mai degraba asemuibila Suediei si Danemarcei (Cehia nici nu are euroizare relevanta).
• exista linii de finantare speciala (pentru IMM-uri) incercate in Ungaria si Polonia, dar acelea nu sunt operatiuni QEs propriu-zise (aceste linii seamana cu cele practicate in economii in tranzitie (dupa 1989) pentru diverse sectoare economice fiind insa mult mai limitate.

Se poate face o analogie intre QEs si emisiuni de moneda in tari post-comuniste in primii ani ai tranzitiei, cand se incerca o deblocare a sistemului de plati (ce fusese coplesit de arierate). La  noi criza de balanta de plati pe fondul inflatiei mari a fost o caracteristica a acelor ani; QEs practicate de Fed, BCE, Banca Japoniei,  au incercat sa previna deflatia (debt deflation) si sa dezmorteasca pietele. In ambele situatii se poate vorbi despre incercarea de a face banii sa circule.

Este de repetat ca acolo unde exista dezechilibre mari (deficite interne si externe), emisiuni de moneda le pot accentua si cauza necazuri mai mari. Se revine astfel la teza ca QEs sunt practicabile, prin excelenta, cand banca centrala emite moneda de rezerva (forte), sau in economii foarte solide. Nu numai de aceea, BNR pledeaza pentru un policy-mix echilibrat -- care sa nu impovareze politica monetara si sa ii reduca eficienta; pledeaza pentru politici bugetare care sa evite prociclicitatea (a se vedea rapoartele privind inflatia, minute ale sedintelor de politica monetara). 

In fine, distinctie este de facut intre situatia cand pietele ingheata (cand banii nu mai circula, ”capcana lichiditatii este intensa”) si o recesiune. QEs au sens mai ales cand pietele ingheata.