Opinie Dragoş Popescu, arbitragist principal în cadrul BNR: ROBOR în cuvinte şi fără emoţie
În perioada recentă, creşterea ROBOR a captat atenţia societăţii şi a generat dezbateri intense care au dominat mediile de informaţie publice cu privire la o serie de aspecte circumscrise problematicii: ce este ROBOR, modul de stabilire, relevanţa indicelui ca reper al pieţei monetare interbancare, dar şi rolul băncii centrale în cadrul procesului de determinare a ROBOR sau lipsa de acţiune a băncii centrale pentru a stopa creşterea.
În pofida accesului la informaţie, a expertizei pe care Banca Naţională a României o pune la dispoziţie formatorilor de opinie publică pentru înţelegerea fenomenelor şi proceselor economice, a îndemnurilor la dialog profesionist şi responsabil, au existat dezbateri publice şi opinii care au generat confuzie şi au dezinformat fie în mod involuntar având în vedere complexitatea problematicii, fie în mod voluntar pentru a pune înca o dată la îndoială, într-o manieră lipsită de legitimitate şi fără temei, politicile şi practicile promovate de către banca centrală.
Era normal ca majorarea ROBOR să capteze agenda publică având în vedere importanţa sa în cadrul economiei. Era normal ca aceste evoluţii să suscite dezbateri la nivelul opiniei publice. Era normal ca societatea în ansamblu să fie preocupată de creşterea ROBOR. Era şi mai normal ca formatorii de opinie să se documenteze temeinic în privinţa ce este ROBOR pentru a informa corect populaţia. Era chiar imperios necesar ca dezbaterile, dialogurile, luările de poziţii ale vectorilor de opinie, ale decidenţilor politici să dea dovadă de profesionalism şi responsabilitate. ROBOR este un instrument de piaţă şi nu altceva.
Am văzut comentarii şi afirmaţii primitive şi iresponsabile ale unor importanţi (în principiu) reprezentanţi la nivelul societăţii pentru care simţul răspunderii, dialogul şi comunicarea trebuie să reprezinte condiţii obligatorii, nu facultative ale funcţiilor publice pe care le ocupă. Am văzut interpretări ale unor jurnalişti cu pregătire economică (potrivit propriilor declaraţii) paralele cu logica economică. Am văzut părerii subiective şi tendenţioase care au fost promovate ca explicaţii invariabile şi care au generat voluntar sau involuntar confuzie, au creat percepţii eronate nu doar cu privire la mecanismele monetare şi de piaţă, cât şi cu privire la rolul şi activitatea băncii centrale.
Pentru formarea unei opinii adecvate şi corecte cu privire la toate aceste probleme, voi prezenta o serie de clarificări cu privire la ratele de referinţă ale pieţei monetare interbancare ROBID/ROBOR. Ulterior, voi descrie într-o manieră accesibilă publicului larg modul de funcţionare al pieţei monetare interbancare şi voi analiza factorii care au determinat creşterea ratelor dobânzilor în perioada recentă. Totodată, voi clarifica o serie de aspecte prezentate superficial şi incorect opiniei publice, printre care şi rolul şi acţiunea băncii centrale în cazul acestei problematici.
I. Rata ROBID şi rata ROBOR reprezintă ratele dobânzilor de referinţă pe piaţa monetară interbancară stabilite pentru depozitele plasate/atrase de către/de la instituţiile de credit. Cu alte cuvinte, ROBID/ROBOR sunt determinate pe baza ratelor dobânzilor la împrumuturile pe care instituţiile de credit prezente pe piaţa românească şi le acordă reciproc. Acestea sunt calculate ca medie aritmetică a ratelor dobânzilor practicate de 10 instituţii de credit relevante pentru piaţa românească din punct de vedere al activităţii pe piaţa monetara interbancară. În cadrul acestui proces, numit fixing, ratele de referinţă ROBID/ROBOR sunt stabilite pentru scadenţele de o zi, TN, o săptămână, o lună, 3 luni, 6 luni, 9 luni şi respectiv 12 luni, deci pe diferite perioade în funcţie de orizontul de timp pentru care băncile se împrumută reciproc.
Un aspect important este faptul că procesul de calculare şi publicare al ratelor dobânzilor de referinţă ROBID/ROBOR este guvernat de un cadru de reglementare ferm care impune reguli şi obligaţii pe care părţile implicate – în speţă instituţiile de credit – trebuie să le îndeplinească pentru a asigura transparenţa procesului şi conformitatea ratelor de referinţă ROBID/ROBOR stabilite cu condiţiile pieţei la momentul respectiv.
II. În continuare, voi arăta de ce au crescut ratele dobânzilor pe piaţa monetară interbancara şi în speţă ROBOR (având în vedere importanţa acestuia ca reper al costului creditului pentru sectorul privat) şi respectiv ce a cauzat amplitudinea acestor creşteri. Voi explica ce este lichiditatea din sistemul bancar, care este rolul ei şi cum afectează fluctuaţiile lichidităţii evoluţia ratelor dobânzilor pe piaţa monetară. În aceeaşi măsură, voi prezenta succint factorii care determină mişcarea ratelor dobânzilor atât pe termen scurt, cât şi pe termen mai lung.
În perioada recentă ratele dobânzilor pe piaţa monetară interbancară au înregistrat o evoluţie ascendentă, stabilizându-se ulterior în jurul ratei dobânzii de politică monetară.
Pentru a înţelege aceste evoluţii, este foarte important de ştiut faptul că, deşi factorii de influenţă sunt în principiu aceeaşi, intensitatea creşterilor/scăderilor ratelor dobânzilor diferă de la o scadenţă la alta în funcţie de importanţa relativă a fiecărui factor. În esenţă, ratele dobânzilor practicate de instituţiile de credit pe piaţa monetară interbancară sunt supuse influenţei atât unor factori ciclici sau conjuncturali asociaţi evoluţiei raportului dintre cererea şi oferta de lichiditate la un anumit moment în timp, cât şi a unor factori fundamentali ca nivelul aşteptat al ratelor dobânzilor în viitor, evoluţia aşteptată a inflaţiei şi a evoluţiei economiei în ansamblu.
Instituţiile de credit se împrumută reciproc pe piaţa monetară interbancară în funcţie de nevoia de lichiditate. Toate instituţiile de credit autorizate de către BNR deţin conturi deschise la banca centrală, iar disponibilităţile existente în aceste conturi reprezintă lichiditatea din sistemul bancar. Lichiditatea din sistemul bancar are un rol principal prin decontarea finală a tuturor tranzacţiilor financiare din cadrul economiei, fie că este vorba de plăţi diverse efectuate de clienţii băncilor, tranzacţii pe pieţele financiare, acordarea de credite, plăţi la Bugetul de Stat sau încasări la Bugetul de Stat. Când instituţiile de credit tranzacţionează între ele, are loc o redistribuire a lichidităţii de la o bancă la alta, fără ca nivelul lichidităţii din sistemul bancar să se modifice.
Există însă şi factori care modifică nivelul lichidităţii din sistemul bancar fie în sensul creşterii, fie în sensul scăderii şi pe cale de consecinţă şi nivelul lichidităţii fiecărei bănci. O categorie de astfel de factori este reprezentată de factorii autonomi ai lichidităţii şi aşa cum numele sugerează aceştia sunt în afara controlului băncii centrale şi nu reprezintă operaţiunile de politică monetară. Un important factor autonom al lichidităţii (în cadrul oricărei economii) din perspectiva influenţelor generate asupra condiţiilor lichidităţii este reprezentat de către operaţiunile în contul Trezoreriei Statului care determină în permanenţă injecţii sau absorbţii de lichiditate la nivelul sistemul bancar. În astfel de situaţii, rolul băncii centrale este să intervină pentru a contracara influenţa factorilor autonomi ai lichidităţii, a regla lichiditatea din sistemul bancar şi a stabiliza ratele dobânzilor. Acest lucru a fost făcut şi de către Banca Naţională a României şi nu cu întârziere aşa cum s-a vehiculat. Voi reveni la acest aspect ulterior.
Având această bază, ne îndreptăm atenţia asupra tendinţei de creştere a ratelor dobânzilor pieţei monetare interbancare şi implicit a indicelui de referinţă ROBOR. Evoluţiile observate au fost determinate de suprapunerea unor factori de natură conjuncturală, dar şi de influenţa unor factori de natură fundamentală. Voi trata aceşti factori în mod individual.
Evoluţia ascendentă a ratelor dobânzilor pieţei monetare interbancare, dar mai ales amplitudinea acesteia au fost determinate de o serie de factori de natură conjuncturală care au acţionat în sensul reducerii excedentului de lichiditate din sistemul bancar şi ulterior instaurării unui deficit de lichiditate: i) absorbţia de lichiditate asociată operaţiunilor destinate plăţilor de taxe şi impozite superioare celor anticipate la Bugetul de Stat în condiţiile creşterii gradului de colectare; ii) sumele plătite în avans la Bugetul de Stat cu titlul de dividende de către unele companii cu capital public care au condus la o reducere suplimentară a lichidităţii din sistemul bancar; iii) suplimentar, întărirea condiţiilor lichidităţii a fost determinată de operaţiunile nerezidenţilor asociate deciziilor de investiţii.
Amplificarea absorbţiilor de lichiditate generate de factorul autonom asociat contului general al Trezoreriei Statului (exogen controlului BNR) au coincis cu debutul unei noi perioade de aplicare a RMO, ceea ce a sporit ulterior cererea de lichiditate a instituţiilor de credit în vederea creşterii disponibilităţilor existente în contul deţinut la BNR.
Reducerea lichidităţii din sistemul bancar a imprimat anumite caracteristici activităţii pieţei monetare interbancare:
i) creşterea volumelor tranzacţionate pe fondul cererii de lichiditate asociate, aşa cum am precizat, decontării finale a tranzacţiilor din economie - plăţi la Bugetul de Stat sau între clienţi – sau ajustărilor operate la nivelul contului curent în perspectiva îndeplinirii cerinţelor RMO. Trebuie făcută o precizare în sensul că instituţiile de credit dispun de un cadrul flexibil de îndeplinire al cerinţelor RMO impus de BNR care le facilitează maniera de gestionare a lichidităţii; ii) creşterea ratelor dobânzilor pieţei monetare interbancareş iii) creşterea volatilităţii ratelor dobânzilor în special pentru maturităţile scurte (pentru o zi, o săptămână) care sunt supuse influenţelor exercitate de către raportul dintre cererea şi oferta de lichiditate pe termen scurt.
În aceeaşi măsură, ratele dobânzilor pieţei monetare interbancare în special cele cu maturităţi mai lungi, au fost supuse influenţei unor factori fundamentali ca nivelul aşteptat al ratelor dobânzilor în viitor, evoluţia aşteptată a inflaţiei şi respectiv evoluţia economiei în ansamblu. În consecinţă, tendinţa de creştere a ratelor dobânzilor pieţei monetare până în proximitatea ratei dobânzii de politică monetară s-a datorat şi revizuirii ascendente a anticipaţiilor inflaţioniste, dar şi al aşteptărilor privind îngustarea coridorului ratelor dobânzilor asociate facilităţilor permanente.
În aceste condiţii, creşterea ratelor dobânzilor în sine nu a constituit o surpriză. Perspectiva creşterii dobânzilor pe piaţa monetară până în proximitatea superioară a nivelul de 1% a fost prognozată şi comunicată de BNR cu luni înainte. Era un proces inevitabil. Un element de surpriză l-a reprezentat poate viteza creşterii ratelor dobânzilor, iar aceasta s-a datorat suprapunerii factorilor amintiţi anterior.
Evoluţia ratei dobânzii de referinţă a pieţei monetare interbancare ROBOR atât sub aspectul tendinţei, cât şi al amplitudinii susţin argumentele avansate anterior. ROBOR a înregistrat creşteri superioare pentru maturităţile scurte (pentru o zi, sau o săptămână) supuse cu precădere influenţelor exercitate de către condiţiile imediate ale lichidităţii care au devenit restrictive din considerentele amintite anterior. ROBOR pentru scadenţele cuprinse între 3 luni şi un an au urmat tendinţa ascendentă, dar atât creşterea, cât şi volatilitatea acestora a fost mai redusă având în vedere determinaţii pe termen lung amintiţi.
III. În încheiere voi descrie rolul Băncii Naţionale a României în reglarea lichidităţii, proces denumit în termeni de specialitate managementul lichidităţii din sistemul bancar. Au existat opinii nu numai superficiale, ci şi exprimate într-o manieră peiorativă cu privire fie la lipsa de acţiune, fie la acţiunea târzie a Băncii Naţionale a României. Mai exact banca centrală a fost acuzată că a furnizat cu întârziere lichiditate sau că nu a stopat ratele dobânzilor pieţei monetare interbancare, în speţă a ROBOR. Nimic mai fals!
Vreau să precizez încă de la început că Banca Naţională a României nu controlează ratele dobânzilor pieţei monetare interbancare. Acestea sunt determinate de către piaţă ca în orice economie de piaţă, iar piaţa monetară din România este o piaţă funcţională în toate dimensiunile ei. În schimb, banca centrală influenţează ratele dobânzilor pieţei monetare interbancare prin intermediul instrumentelor aflate la dispoziţie, într-o manieră consistentă cu atingerea obiectivului legiferat : asigurarea şi menţinerea stabilităţii preţurilor pe termen mediu.
În ceea ce priveşte alegerea momentului furnizării de lichiditate, acesta fost stabilit în funcţie de evoluţia şi stabilizarea unor indicatori pe baza cărora sunt fundamentate deciziile de intervenţie ale băncii centrale. Aşa cum am explicat anterior, absorbţiile de lichiditate asociate operaţiunilor în contul Trezoreriei Statului a fost unul dintre factorii care au redus excedentul de lichiditate la nivelul sistemului bancar şi implicit a disponibilităţilor pe care instituţiile de credit le deţin în contul deschis la banca centrală.
Aceste absorbţii de lichiditate au coincis cu debutul unei noi perioade de aplicare a RMO. În cadrul mecanismului RMO instituţiile de credit sunt obligate să îndeplinească nivelul RMO pe baze medii la sfârşitul perioadei. În acest fel, acestea au la dispoziţie flexibilitatea de a deţine în contul curent de la BNR un nivel al lichidităţii într-o anumită zi fie superior fie inferior nivelului prevăzut al RMO, în funcţie de operaţiunile cu care se confruntă. Ca urmare fiecare instituţie de credit a conştientizat reducerea poziţiei proprii a lichidităţii, dar nu şi amploarea reducerii poziţiei lichidităţii la nivelul întregului sistem bancar. Acesta este şi unul dintre motivele pentru care ratele dobânzilor au crescut în etape până au atins rata dobânzii de politica monetară.
Un alt factor care a determinat momentul intervenţiei BNR a fost nivelul ratelor dobânzilor din piaţa monetară interbancară. Operaţiunile de furnizare de lichiditate se realizează la rata dobânzii de politică monetară, care este o rată de referinţă pentru piaţă din perspectiva conducerii politicii monetare. Ratele dobânzilor pieţei monetare au crescut şi s-au stabilizat după câteva zile în jurul dobânzii de politică monetară. În aceste condiţii, ce instituţie de credit ar fi dorit să atragă lichiditate de la banca centrală la o dobândă de 1,75% când ar fi putut să facă acelaşi lucru de la o altă instituţie de credit la o rată a dobânzii inferioară?! Acesta este un principiu cu aplicabilitate generală în economie sau în viaţa de zi cu zi. Cine ar cumpăra acelaşi bun sau serviciu la un preţ mai mare atunci când îl poate achiziţiona la un preţ mai mic fără nici un efort suplimentar?!
Dragoş Popescu este arbitragist principal în cadrul Direcţiei operaţiuni de piaţă, Serviciul operaţiuni de politică monetară al BNR