Opinie Radu Craciun: Politica monetară şi relansarea economică

Trebuie să recunosc că motivaţia scrierii acestui articol a apărut în urma lecturării articolului "Cursul şi relansarea economică" scris de d-nul prof. Daniel Dăianu. Acest articol se alătură unor dezbateri precedente găzduite de ZF în care s-a făcut vorbire la un moment dat despre măsura în care ar fi fost oportună o depreciere masivă a leului în anii trecuţi. Referirea care s-a făcut cu prilejul acelor dezbateri la "utilitatea" pe care ar fi avut-o o depreciere de până la 12 lei mi se pare mult prea "năstruşnică" pentru a fi luată în serios şi de aceea mă voi limita la a spune că în contexul crizei economice şi a crizelor politice BNR s-a achitat cu profesionalism în ultimii ani de sarcina de ultim apărător al macrostabilităţii economice.

Dar accentul care se pune în momentul de faţă pe cursul de schimb mi se pare o ţintă falsă. Pentru că întrebarea pe care trebuie să ne-o punem este cu totul alta şi anume: Care ar trebui să fie rolul politicii monetare în relansarea economică? Acesta este şi motivul pentru care am decis să aleg titlul de mai sus parafrazând titlul d-lui prof Dăianu.
Cred că se merită să reflectăm serios dacă în contextul în care peste tot în Europa, şi nu numai, vedem o unire a politicilor fiscale şi monetare în scopul scoaterii economiilor naţionale din recesiune, România are şansa unei reveniri doar într-un "picior" (al politicii fiscale) fără ca şi politica monetară să îşi asume acest rol. Practic, în ultimii 10 ani, politica monetară a fost frâna permanentă care a fost folosită pentru reducerea inflaţiei şi pentru a împiedica o supraîncălzire a economiei. Dobânzile real pozitive de 3 puncte procentuale au fost norma. A fost un instrument adecvat fără de care cu siguranţă aterizarea postcreştere economică ar fi fost mult mai dură. Dar ce sens mai are ca acum după 2 ani de recesiune şi de prăbuşire a consumului să rămânem cu piciorul pe frână? Chiar mai există presiuni inflaţioniste acum? În luna august saltul inflaţiei datorat creşterii TVA-ului a fost sub aşteptări. Ni s-a spus că aceasta se datorează faptului că va exista un efect de rundă a doua care se va manifesta în august. În august inflaţia a fost de 0,23%. Deci despre ce presiuni inflaţioniste vorbim? Mi-e greu să accept faptul că nu se face diferenţa între o inflaţie pe partea de ofertă produsă de o măsură administrativă şi de inflaţia pe partea de cerere care a justificat într-adevăr politica monetară a ultimilor ani. Să mai adăugăm şi faptul că politica monetară ar trebui să ţintească expectaţiile inflaţioniste şi nu inflaţia lunilor trecute. Deci referirea la inflaţia de sfârşit de an de 7,5% ca justificare pentru actuala dobândă de politică monetară mi se pare că nu are justificare, ea fiind rezultatul puseelor inflaţioniste trecute. Ce s-a întâmplat de fapt în ultimele luni demonstrează faptul că firmele nu îşi mai pot permite (ca în trecut) să crească preţurile fără a se teme de impactul asupra vânzărilor deoarece cererea a fost extrem de sever afectată. Iar şomajul mare şi constrângerile bugetare limitează şi creşterile salariale. Deci temerile legate de spirala salarială mi se par, din nou, o moştenire a trecutului care nu are legătură cu situaţia din prezent. Şi atunci rigidităţile despre care vorbeşte d-nul prof Dăianu nu cumva sunt mai degrabă în zona temerilor decât în a pieţelor? Nu pot să nu remarc faptul că în istoria recentă a României politica monetară nu şi-a asumat niciodată un rol de relansare economică (pentru că nu a fost cazul). După 2 ani de recesiune şi, în sfârşit, o ajustare bugetară semnificativă nu ar fi timpul oare ca politica monetară să accepte şi această provocare?

Şi (de abia) acum problema cursului... Sigur, o relaxare a politicii monetare e posibil să aibă impact şi asupra cursului. Dar fără a fi un obiectiv în sine, ci doar o consecinţă, poate chiar benefică dacă anumite anomalii sunt abordate şi nu doar constatate. Trebuie să spunem aici că mişcările de curs nu au un impact imediat asupra inflaţiei datorită modificării mult menţionatelor expectaţii inflaţioniste care se manifestă de fapt cu un decalaj. Impactul mişcărilor cursului asupra inflaţiei se manifestă cvasiinstantaneu datorită preţurilor din România denominate în euro. Şi aici revin cu o întrebare pe care am mai pus-o şi
într-un articol precedent. Cine îşi asumă stabilirea (i)legalităţii preţurilor denominate în euro din România? Pentru că lipsa de reglementare a acestei probleme, împreună cu ponderea creditelor în euro, face ca economia românească să fie prematur şi nenecesar eurizată luând prizonieră flexibilitatea politicii monetare. Accentul excesiv care se pune pe curs în momentul de faţă, în dauna politicii monetare şi a dobânzilor, nu face decât să confirme acestă situaţie de "captivitate" îngrijorătoare. Aceea în care politica monetară este obligată să ţintească de fapt cursul de schimb datorită mecanismului de transmisie a unei eventuale deprecierii a leului prin intermediul preţurilor din România denominate în euro.
Însă ceea ce mai trebuie să spunem este că o astfel de politică îi pedepseşte în primul rând pe cei care au ascultat îndemnurile şi au luat credit în lei şi îi recompensează pe cei care au credite în valută (ca şi pe cei care au dat credite în valută). Ceea ce nu va face decât să ducă la utilizarea în continuare a creditării în valută şi la menţinerea unui cerc vicios. Sunt decidenţi şi analişti (inclusiv d-nul prof Dăianu) care pun sub semnul de întrebare mecanismul de transmitere al unei dobânzi de politică monetară mai mică. Dar dobânzile interbancare au fost în ultima perioadă aliniate sau chiar mai mici decât dobânda de politică monetară. Iar schimbarea legislaţiei în ce priveşte calculul dobânzilor pentru credite realizează exact o mai clară ancorare a lor în dobânzile practicate pe piaţa interbancară. Deci mecanismul de transmitere ar putea fi eficient şi de el ar putea beneficia cei care au luat credite în lei făcându-le serviciul lor mai uşor. Chiar şi băncile comerciale ar trebui ca în principiu să fie mai fericite cu clienţi care iau credit în moneda în care sunt plătiţi. Dar pentru asta e nevoie ca creditele în lei să fie măcar la fel de scumpe ca acelea în valută.

În mod clar situaţia nu poate fi judecată în termeni de alb şi negru. Dar dilema: o politică monetară care să ţintească cursul sau care să sprijine relansarea economică există. Să credem că ambele obiective pot fi atinse simultan e o iluzie. Locul în care trebuie rupt cercul vicios nu e uşor de găsit. Dar întrebarea extrem de importantă pe care cred că trebuie să ne-o punem este dacă situaţia economică actuală chiar poate fi abordată cu modelele şi instrumentele ultimei decade. Ar fi regretabil să ajungem în situaţia soldatului japonez care află în tranşee cu stupoare şi neîncrezător că războiul (cu inflaţia)
s-a terminat deja de mult şi că rolul pe care e aşteptat să şi-l asume acum este unul cu totul nou, de reconstrucţie.

Radu Crăciun este chief investment officer la Eureko Fond de Pensii