Opinie Mihai Căruntu: Destrămarea cercului vicios pe bursa de valori

Situaţia pieţei de capital de la Bucureşti şi exerciţiile de simulare pe termen mediu şi lung te obligă în egală măsură să vezi atât partea goală, cât şi pe cea plină a paharului, cu toate semnele de întrebare referitoare la cât de plin ar putea fi paharul bursei noastre.

Abordarea utilitaristă presupune să privim dincolo de "performanţele" istorice. Pesimismul nu ar fi productiv, în aceeaşi măsură însă în care nu ar fi de bun augur nici afişarea unui optimism nonşalant cu privire la viitorul BVB. O astfel de atitudine ar părea desprinsă flagrant de realitatea ultimilor ani.

BVB încape într-un CEZ

Iar realitatea rece a cifrelor este chiar mai dură decât s-ar aştepta şi mulţi dintre cei familiarizaţi. BVB are o capitalizare de circa 18 miliarde euro (incluzând segmentul Rasdaq şi făcând abstracţie de Erste Group Bank AG), aproximativ cam cât CEZ, cea mai importantă companie din Cehia, o ţară cu jumătate din populaţia României. Chiar şi după listarea Proprietatea, BVB a ajuns la o lichiditate de referinţă de circa zece milioane de euro pe şedinţă, în timp ce CEZ a generat în ultimele trei luni tranzacţii de peste 20 milioane de euro. La fel şi OMV, în timp ce PKO BP şi OTP, cele mai reprezentative bănci listate din Polonia şi Ungaria au înregistrat în aceeaşi perioadă o lichiditate medie zilnică de circa 30 milioane euro.

Astfel de comparaţii dezvăluie dezechilibre dramatice care nu mai apar atât de surprinzătoare dacă analizăm contraperformanţele bursei noastre în privinţa listării unor noi companii importante. Oferta publică iniţială cea mai importantă de la BVB rămâne încă cea a Transgaz cu 64 milioane de euro, aceasta fiind închisă la sfârşitul anului 2007. Ultimii doi ani, 2009 şi 2010, nu au adus nicio ofertă la BVB. Practic, ultimul exerciţiu de listare la bursă a fost realizat de Teraplast în aprilie 2008, acesta fiind totodată şi cea mai importantă ofertă publică iniţială (IPO) lansată de o companie privată la BVB, cu o valoare de 13,4 milioane euro.

Învăţăturile experimentului A&D Pharma la Londra

Puţini conştientizează că de fapt cel mai mare IPO lansat de o companie românească aparţine A&D Pharma care s-a listat în octombrie 2006 la bursa din Londra în urma unei oferte în valoare de 136 milioane euro. Faptul că A&D Pharma a avut o lichiditate şi o vizibilitate extrem de mică la Londra, ceea ce a "încurajat-o" să se delisteze în 2011, este oarecum şi un eşec al comunităţii brokerilor români care nu au avut puterea de a-i convinge pe acţionarii companiei că piaţa de la Bucureşti este locul unde compania lor se va simţi acasă. Şi aceasta nu a fost singura tentativă de cucerire a bursei din Londra. În noiembrie 2007 RCS&RDS a anunţat la bursa din Londra că oferta publică de listare a fost amânată din cauza condiţiilor nefavorabile de piaţă.

Până în prezent niciun antreprenor sau fond de private equity nu a văzut în BVB o variantă viabilă pentru a-şi vinde afacerea, între motivele invocate fiind lipsa de adâncime şi lichiditate a pieţei care nu ar putea să mobilizeze capitaluri importante în cadrul unor astfel de oferte. BVB este practic prinsă într-un cerc vicios. Antreprenorii sau fondurile de private equity spun că nu-şi listează companiile deoarece pe bursă nu sunt prezenţi îndeajuns de mulţi investitori reprezentativi astfel încât să le fie oferit un preţ bun pentru afacerile lor. Pe de altă parte, faptul că investitorii financiari străini nu sunt activi în România ţine de faptul că sunt prea puţine companii reprezentative listate, cu alte cuvinte bursa este prea mică pentru capitalurile disponibile pentru investiţii.

În sfârşit, guvernul atacă cercul vicios

Pe orice piaţă de capital misiunea de a rupe un astfel de cerc vicios revine guvernului care prin listarea unor mari companii nu face altceva decât să genereze acea dimensiune şi lichiditate critică, esenţială pentru dezvoltarea sustenabilă a unei burse. În acest context, crearea Fondului Proprietatea (PF) şi listarea sa la BVB în ianuarie au fost cel mai bun lucru care se putea întâmpla bursei de la Bucureşti. În primul rând, este notabil impactul direct pe care listarea l-a avut asupra mărimii şi lichidităţii bursei. Însă listarea FP şi marketingul realizat de un manager de fond cu reputaţia Franklin Templeton a realizat ceva mult mai important. Exerciţiul de imagine a atras atenţia asupra bursei de la Bucureşti şi a creat un context propice pentru ca guvernul să deruleze cu succes programul său de vânzări de pachete la Petrom, Transelectrica şi Transgaz şi mai apoi la Romgaz. Cele patru oferte vor însemna cumulat peste un milliard de euro, ceea ce va reprezenta un test major pentru România şi pentru mica noastră piaţă de capital.

Momentul este propice pentru că bursa este într-un ciclu de creştere care durează de circa doi ani, iar cotaţiile actuale ale Petrom sunt de două ori peste preţul de privatizare, în timp ce cotaţiile Transelectrica şi Transgaz sunt peste preţurile la care s-au derulat ofertele iniţiale. Aşadar, statul nu ar avea niciun motiv să nu iniţieze aceste exerciţii de vânzare pe bursă în condiţiile actuale de piaţă.

Blamate că au făcut prea puţin pentru piaţa de capital, autorităţilor nu li se vor mai putea reproşa prea multe după implementarea actualului plan de oferte publice. Sub presiunea lobby-ului Franklin Templeton, mai devreme sau mai târziu, dar oricum nu mai devreme de 2013, Hidroelectrica şi Nuclearelectrica, în forma actuală sau "deghizate" în campioni energetici, vor ajunge de asemenea să se listeze la BVB. Pe lista marilor companii de stat care ar trebui listate mai sunt Aeroporturi Bucureşti şi Poşta Română. Un regret concret este legat de Romtelecom unde nu este clar dacă statul şi-a securizat din punctul de vedere legal (prin contractul de privatizare) varianta de exit din această afacere prin intermediul unei oferte la BVB.

Dar brokerii, ce fac brokerii ?

Astfel, în mod paradoxal, statul este pe cale să devină un jucător predictibil pe piaţa ofertelor publice de la bursa din Bucureşti. Sunt însă brokerii români şi BVB ca operator de piaţă pregătiţi să valorifice acest moment şi la rândul lor să atragă companii private importante şi poveşti antreprenoriale de succes la bursă? Aici trebuie din nou să ne aducem aminte de principiul potrivit căruia a privi partea goală a paharului nu este productiv. Şi să trecem peste faptul că subdezvoltarea pieţei noastre este şi o măsură a lipsei de determinare a intermediarilor de servicii financiare.

Dacă până la declanşarea crizei financiare bursa din Londra a trezit cel mai mare interes pentru companiile private importante din România decise să atragă capital de pe bursă, în schimb, în ultimul an, tot mai mulţi antreprenori de succes au anunţat că analizează posibilitatea listării companiilor lor, mulţi vehiculând bursa din Varşovia drept o alegere potrivită. În această categorie intră, spre exemplu, Medlife, al cărui fondator a făcut o astfel de declaraţie în 2010. Nu ştim dacă brokerii noştri au început deja să viziteze astfel de antreprenori spre a-i convinge să nu ignore piaţa de la Bucureşti. Dar dacă în loc de Londra vor urma astfel de exerciţii de listare ale unor mari companii private din România la Varşovia sau Viena, înseamnă că BVB şi investment bankerii locali vor rata o ocazie unică de a crea o piaţă de capital autentică la Bucureşti.

Şi totuşi se poate...

Există însă speranţe că nu vom vedea un astfel de deznodământ. Gestionarea pragmatică a listării Fondului Proprietatea ce a adus Franklin Templeton în postura de agent de marketing pentru România şi succesul ofertelor publice din 2011 odată cu listarea principalelor companii din portofoliul FP, adică Romgaz, Hidroelectrica şi Nuclearelectrica vor ajuta decisiv bursa de la Bucureşti să atingă masa critică. În aceste condiţii, BVB şi brokerii locali vor avea toate atuurile pentru a fi convingători în atragerea companiilor româneşti private importante pe piaţa locală.

Faptul că în prima săptămână din aprilie BVB a organizat la Londra primul său road show de prezentare a companiilor româneşti şi a pieţei de capital locale este un semn concret că există o parte plină a paharului şi că nu este o iluzie să credem că paharul poate deveni tot mai plin.

Mihai Căruntu este şef departament Cercetare Piaţa de Capital, BCR