Bănci și Asigurări

Daniel Dăianu vorbeşte despre dileme de început şi dileme actuale în politicile Băncii Naţionale după decembrie 1989 (I)

30 de ani de sistem bancar în România

Daniel Dăianu vorbeşte despre dileme de început şi dileme actuale în politicile Băncii Naţionale după decembrie 1989 (I)

Autor: Daniel Daianu

15.01.2021, 00:07 665

♦ Daniel Dăianu, 68 de ani, este unul dintre cei mai cunoscuţi economişti români şi poate cel mai cunoscut economist român în afara ţării

♦ Între 1992 şi 1997 a fost economistul-şef al BNR, după care a fost ministrul finanţelor timp de 1 an în guvernul Ciorbea

A fost membru în Consiliul de Supraveghere al BCR, iar în 2007 a devenit europarlamentar

♦ Din 2014 până în 2019 a fost membru în Consiliul de Administraţie al BNR l Acum este preşedintele Consiliului Fiscal, instituţie care trebuie să amendeze politicile fiscale ale guvernului

♦ În cadrul seriei de articole - ZF 30 de ani de sistem bancar în România, Daniel Dăianu vorbeşte despre toată această perioadă, despre punctele macroeconomice importante şi despre modul cum vede el evoluţiile economice
♦ În primul deceniu după 1990, România s-a confruntat cu mari probleme structurale, cu decizii amânate şi de aceea tranziţia a fost mult mai lungă decât a celorlalte ţări foste comuniste

♦ Anumite politici recomandate de FMI şi-au testat eficacitatea în România, cu rezultate nu tocmai cele scontate

♦ Pentru România, deci şi pentru Banca Naţională, cursul de schimb este poate elementul cel mai important la care se uită

♦ Dăianu spune că în BNR există şi acum o dezbatere între cei care preferă o flotare cât mai liberă a cursului şi cei care gândesc că într-o economie puternic euroizată, cu inflaţie încă semnificativă şi cu sensibilitate mare a cetăţenilor şi a firmelor faţă de fluctuaţii mari ale cursului, o flotare controlată este opţiunea cea mai bună 

♦ Într-o opinie scrisă pentru ZF el îşi spune punctul de vedere legat de principalele evenimente macroeconomice cu care s-a confruntat România

Alăturat, puteţi citi partea I a opiniei lui Daniel Dăianu.(Cristian Hostiuc)





♦ „Prima viaţă“ la BNR am avut-o în intervalul 1992-1997, ca economist-şef. În decembrie 1997 am fost numit ministru de finanţe şi am colaborat strâns cu BNR, cum este firesc între cele două instituţii ale statului român. Spuneam de altfel colegilor că trezoreria statului este o „minibancă centrală“, iar conlucrarea în  gestionarea lichidităţii, mai ales într-o piaţă subţire, este esenţială pentru stabilitatea financiară ♦ A „doua viaţă“ în clădirea venerabilei instituţii am început-o în 2014. Dar şi în anii dintre aceste două intervale legăturile cu Banca Naţională au fost apropiate. Rândurile de faţă sunt impregnate de o notă personală, dar nu ştirbesc relevanţa faptelor.


Istoria BNR după 1989 poate fi împărţită în câteva perioade, fiecare cu particularităţi şi provocări/dileme: primul dece­niu, evidenţiat de „deschiderea“ ţării, dificultăţi structurale şi construcţia unor mecanisme ale economiei de piaţă; al doilea deceniu marcat de liberalizare financiară şi privatizare, trecerea la un nou regim de politică monetară (ţintirea inflaţiei/IT) şi, mai ales, intrarea în UE în 2007; deceniul trei răvăşit de criza financiară, ce a adus noi practici ale băncilor centrale şi noi dileme pe fondul unor incertitudini în creştere. Ultima perioadă este definită de pandemie şi o nouă criză economică, de căutări ale băncilor centrale de a face faţă la provocări extraordinare prin natură şi anvergură – digitalizare, „monede pa­ra­lele“, atacuri informatice şi, mai ales, schimbarea climatică.  


DRUMUL CĂTRE ECONOMIA DE PIAŢĂ

Moştenirea lăsată de comunism în România a însemnat, între altele, o economie extraordinar de rigidă, autarhică şi cu mari hibe structurale, care au îngreunat tranziţia post-comunistă şi care explică ceea ce am numit „încordare structurală“. Este vorba şi de instituţii ale fostului sistem, la distanţă mare de ceea ce reforme parţiale au produs în ţări învecinate, mai cu seamă în Ungaria şi în Polonia. În plus, elitele intelectuale din Ungaria şi Polonia au fost relativ conectate la Occident, la lumea democratică. La noi tranziţia a fost extrem de sinuoasă şi complicată. Din fericire am avut atractori pentru integrarea în lumea democratică: Uniunea Europeană şi NATO.


Deschiderea ţării, descătuşarea intelectuală

Căderea regimului comunist a rupt zăgazurile şi a deschis ţara. Acest eveniment extrem este ilustrat de o descătuşare intelectuală, de mişcarea ideilor în spaţiul public. În mediul academic a fost precum o furtună, iar tabuuri au căzut dintr-o lovitură. Colegi din BNR au fost între cei care au animat dezbateri publice, au fost între cei care au înfiinţat Institutul Român pentru Libera Intreprindere (IRLI) şi Societatea Română de Economie (SOREC), care editează revista Economica. SOREC a organizat numeroase dezbateri la Casa Brătianu, unde gazdă a fost doamna Ioana Brătianu. Ani de zile sediul SOREC a fost la Institutul Bancar, alias BNR. SOREC a fost un promotor al dez­baterii libere de idei, fără pre­judecăţi, între keynesişti, monetarişti, struc­tu­ra­lişti, libertarieni, socialişti. Filosofia de club al ideilor libere a fost promovată de regretaţii Vasile Pilat şi Ihor Lemnij.

Deschiderea intelectuală şi insti­tuţio­nală s-a reflectat în legături cu alte bănci centrale, participarea la conferinţe şi seminarii. Tineri din BNR au parti­cipat la programe de pregătire orga­nizate de bănci centrale din ţări dez­voltate, de Banca Mondială şi Fondul Monetar Internaţional, de Banca Reglementelor Internaţionale etc.  

BNR a fost o „şcoală de macro­economie aplicată“. Nu puţini tineri îndrumaţi de profesorul Moise Alter la un masterat de excepţie la ASE au ajuns în compartimente hard core. Iar unii experţi ai BNR au ajuns să ocupe în timp poziţii de frunte în compartimente de analiză la bănci comerciale în ţară sau străinătate. La BNR s-au consolidat forumuri de dezbatere.

La BNR au conferenţiat oaspeţi de rang înalt din lumea băncilor centrale. Mă gândesc la Carlos da Silva Costa, guvernator al băncii centrale a Portugaliei, Andrew Crockett, director general al BRI (Banca Reglementelor Internaţionale), Peter Praet, economist- şef al BCE, Zdenek Tuma, guvernator al băncii centrale a Cehiei, Jean Claude Trichet, preşedintele BCE şi mulţi alţii. Economişti de la BNR au publicat tot mai mult în reviste din străinătate, în publicaţii ale BCE, IMF, BERD, SUERF, OMFIF etc.; au fost prezenţi în dezbateri ale unor think–tankuri cu notorietate: Bruegel, CEPS, CASE, Bertelsmann, German Marshall Fund, OMFIF, Aspen Institute etc. BNR a organizat în mod regulat conferinţe şi simpozioane, ce au conturat nu numai un rol de amfitrion, ci şi de promotor al valorilor economiei şi societăţii libere, al apartenenţei la UE şi NATO. BNR a avut o diplomaţie a sa statornică, care a depăşit sfera strict monetară şi economică fiind pusă în serviciul intereselor mari ale României, ale parteneriatelor strategice dezvoltate după 1989.


O problemă mare: „încordarea structurală“

Primul deceniu al tranziţiei a evidenţiat probleme structurale adânci. Fiind invitat la FMI am scris un studiu privind economii ce se confruntau cu o „încordare structurală“ puternică, cu o perspectivă aparte privind întârzierea plăţilor, arieratele. Prevalentă era concepţia că arieratele sunt o simplă reflectare a indisciplinei financiare, iar experţi ai FMI erau nedumeriţi că, deşi BNR strângea lichiditatea din piaţă, inflaţia nu scădea. Abordarea mea a fost, într-un fel, urmare la un articol din 1985 ce a încercat să explice creşterea pauperizantă în economii de comandă. Ideea era că într-un sistem dominat de decizii arbitrare, producţia de „bunuri slabe“ (de calitate slabă), în termino­lo­gia lui Janos Kornai, este în expansiune şi duce la pierderi în schimburile internaţio­nale; este o idee ce îmi fusese întărită de deceniul anilor ‘80, cu importuri comprimate la maxi­mum şi exporturi forţate, indiferent de consecinţe. Analiza a folosit conceptul lui Bhagwati la un sistem de comandă, cu împărţirea economiei într-un sector ce produce bunuri „tari“ şi altul cu bunuri „moi“. Studiul din 1994 a arătat că arieratele sunt şi o modalitate a economiei de a răspunde la un şoc foarte puternic. Odată cu schimbarea radicală în preţuri relative, multe întreprinderi au devenit subit neprofitabile. O realocare rapidă a resurselor era imposibilă, ceea ce a implicat monetizarea unor deficite cvasifiscale. Arieratele au complicat transmisia monetară, politica monetară. Tot la FMI am reluat teza „internalizării“ dezechilibrului extern, cum a fost ilustrată de plata datoriei externe în România în deceniul nouă.

Încordarea structurală (străin), ca indicator ce caută să măsoare distanţa între starea unui sistem cu preţuri de echilibru şi starea aceluiaşi sistem cu preţuri mult distorsionate, a fost utilizată la OCDE (Romania, OECD Economic Analyses, Anexa 4, February, 1998), iar concluzia lui Joaquim Oliveira Martins şi a altor economişti de acolo a fost că indicatorul confirmă trăsături ale economiei româneşti, că moştenirea structurii anterioare este foarte grea“ (versiune în română, p. 160).

Reintrarea pe pieţele financiare şi tensiuni în balanţa de plăţi

 După plata datoriei publice în deceniul nouă, România nu mai era prezentă pe pieţele financiare. A avut loc, odată cu ruperea zăgazurilor, epuizarea rezervelor valutare şi chinul finanţării importurilor în primii ani ai tranziţiei. De aici şi episodul „naţio­nalizării valutei“ de către guvernul Stolojan, o măsură considerată necesară pentru a asigura combustibil pentru încălzirea populaţiei în iarnă. La primele ieşiri pe pieţele financiare obligaţiunile au fost în numele BNR, ceea ce ilustra, între altele, reputaţia băncii centrale a României în acei ani. Ieşirea pe pieţe a fost uşurată de obţinerea unui rating de BB – după multe runde de discuţii.

Momente foarte dificile au fost între anii 1998 şi 2000, când veneau la plată scadenţe mari şi România avea de gestionat o situaţie tare complicată a balanţei de plăţi. FMI a condiţionat asistenţa financiară de ajungerea la o înţelegere prealabilă cu finanţatori privaţi. Era un catch-22  dat fiind că finanţatori privaţi insistau ca FMI să fie implicat instituţional de la început. Acest context foarte defavorabil este de considerat de cei care au criticat poziţia MFP, a mea (ca ministru de finanţe), de a nu achiesa la un acord de înzestrare militară în condiţiile oferite; nu era opoziţie la deal-ul militar, ci la un montaj financiar ce implica o îndatorare suplimentară de miliarde de dolari (PIB-ul României era de circa 40 miliarde USD atunci). Era o povară ce nu putea fi acceptată când pieţele financiare vedeau deja România pe cale să intre în încetare de plăţi. Teza că deal-ul era necesar pentru aderarea la NATO a fost clar infirmată de o scrisoare a secre­tarului pentru apărare al SUA William Cohen adresată autorităţilor române. Că decizia a fost raţională este dovedit şi de ce s-a întâmplat după ce am plecat de la MFP.

A fost nepotrivit şi când FMI a inclus în acordul stand by prevederea ca România să onoreze o datorie din perioada interbelică faţă de Suedia, ce era evaluată de Stockholm la o sumă exorbitantă. Un stat încerca şi pe acea cale să pună presiune pe România. Am reproşat aceasta omologului suedez. Este corect să plăteşti datorii, însă nu oricum, în orice condiţii. S-a negociat mai mult timp şi s-a ajuns în final la o plată mult inferioară pretenţiilor iniţiale ale suedezilor. Trebuie spus că FMI, deşi a avut uneori abordări inadcvate în relaţia cu România, ne-a sprijinit financiar în mai multe rânduri. Este meritul BNR şi al guvernului că, deşi au navigat pe ape tare involburate şi nefavorabile în acei ani, au evitat intrarea în insolvenţă a României.
Sunt şi alte situaţii aiuritoare cu afacerişti ce propovăduiau economia de piaţă, dar au cerut garanţii de la statul român pentru scheme puţin spus dubioase (ex: Transchem/ Valmont) –- de aici au rezultat costuri mari pentru bugetul nostru public.


Conceptul de încordare structurală poate fi adus în zilele noastre

Conceptul de „încordare structu­rală“ poate fi extins; el este relevant în condiţiile crizei financiare din ultimul deceniu, când economii industrializate au suferit şocuri puternice şi fac cu greu faţă la magnitudinea necesarului de realocare de resurse. Se poate de altfel constata că în perioade de recesiune economică puternică plăţile în economii întârzie, arieratele cresc. În sistemele de comandă, „constrângerile bugetare slabe“ sunt o trăsătură struc­tu­rală. În economia de piaţă constrângerile bugetare sunt în general „tari“. Dar tăria constrângerilor buge­tare poate varia în raport cu ciclul eco­no­mic, funcţionarea instituţiilor (ce pot explica diferenţe de performanţă între economii) şi forţa şocurilor adverse. Intervenţia guver­nelor, a băncilor centrale de salvare a sistemului financiar, a unor sectoare economice (prin operaţiuni de bailout), a unor companii considerate de impor­tanţă strategică, poate fi inter­pretată ca relaxare a constrân­gerilor bugetare – când se caută un compromis între raţionalitatea dictată de pieţe la nivel micro cu considerente economice mai ample (de exemplu: fenomene de hysteresis, miopii ale pieţelor etc.).

Criza financiară internaţională izbucnită în 2008 a revelat o slăbire a constrângerilor bugetare şi o încetinire a procesului de exit şi entry pe piaţă. Povara cvasifiscală asupra băncilor centrale în primii ani ai tranziţiei postcomuniste se aseamănă cu programele de relaxare cantitativă (QE) ale băncilor centrale în criza financiară izbucnită în 2008; se poate vorbi despre o „dominanţă fiscală“ asupra politicii monetare în condiţiile unui stres mare economic. Dar, în timp ce inflaţia este foarte scăzută în ţările industrializate în anii din urmă, în economiile în tranziţie tipărirea de bani a condus, după liberalizarea preţurilor, la inflaţie înaltă (deoarece expectaţiile inflaţioniste erau foarte mari după ani de inflaţie re­pri­mată şi când economi­sirea ca balanţe monetare era înaltă). De ce este astfel în economiile avansate acum? Fiindcă ex­pectaţiile inflaţioniste sunt foarte scăzute şi operează „capcana lichidi­tăţii“, alături de efecte ale progresului tehnologic, ale globalizării, stagnarea seculara etc.

 


LIBERALIZAREA FINANCIARĂ ÎN CONTEXTUL ADERĂRII ROMÂNIEI LA UE

Pentru intrarea în UE liberalizarea financiară (a contului de capital) era con­diţie sine-qua-non. Iar trecerea la ţintirea inflaţiei ca nou regim de politică monetară a fost judecată ca necesară pentru a ajuta stăpânirea inflaţiei.


Liberalizarea contului de capital

Liberalizarea financiară este o chestiune ce a împărţit economiştii în tabere. Şi eu consider că liberalizarea financiară deplină prezintă riscuri majore pentru economiile emergente care se confruntă cu constrângerea valutară externă (foreign exchange constraint). În ultimele două decenii, instituţiile financiare internaţionale (IFI) şi mă refer la FMI în special şi-au reexaminat abordarea privind liberali­zarea financiară; au acordat mai multă atenţie problemelor structurale cu care se confruntă economiile în dezvoltare. IFI consideră acum că măsurile de control al mişcărilor de capital se justifică în anumite circumstanţe, când fluxurile sunt destabilizatoare.

Un episod merită să fie evocat. În anii premergători aderării s-a transmis de la Bruxelles oficialilor români că, dacă nu are loc liberalizarea contului de capital, aderarea nu ar putea avea loc fiindcă neliberalizarea ar fi indicat că nu suntem pregătiţi. Guvernatorul Mugur Isarescu a povestit acest mesaj primit de la Comisia Europeană. Fapt este că funcţionarea Pieţei Unice era o versiune europeană a globalizării financiare în condiţii de discrepanţe economice şi carenţe ale sistemului financiar, cu reglementare inadecvată, cum a arătat şi criza izbucnită în 2008. Pe de altă parte, apartenenţa la UE a adus avantaje României, inclusiv privind asistenţa financiară în momente dificile. Un alt fapt este de menţionat în acest sens. Cu doi colegi europarlamentari (din Polonia şi Ungaria) şi cu Pervenche Beres, şefa comisiei pentru chestiuni sociale şi de şomaj din Parlamentul European, am ple­dat pentru mărirea facilităţii de sprijin pentru economiile cu dificultăţi de balanţă de plăţi – ceea ce s-a întâmplat. Comisia Europeană a susţinut această creştere, care a ajutat România şi alte economii emergente din UE (ex: ţări baltice, Ungaria) aflate la mare ananghie când pieţele financiare au îngheţat în 2009.

„Ţintirea inflaţiei“ în versiune românească

„Ţintirea inflaţiei“ (IT) a fost adoptată ca regim de politică monetară manifestându-se insatisfacţie faţă de controlul agregatelor monetare în economii deschise. Dar IT are parti­cula­rităţi  în sisteme economice în care me­ca­­nismul de transmisie mo­ne­tară este mai rigid, sau în care gradul de do­la­rizare/euroizare este înalt. În asemenea sisteme „ţintirea inflaţiei“ nu poate fi decât o variantă soft.  În plus, cum a dovedit criza financiară, ţintirea inflaţiei poate subestima rolul agre­ga­telor monetare în explicarea bulelor spe­cu­lative, faptul că stabilitatea pre­ţu­rilor nu echivalează cu stabilitatea finan­ciară.

Adoptarea regimului IT în România în 2005 ilustrează colaborarea cu alte bănci centrale din regiune; exemplu este relaţia între BNR şi banca centrală a Cehiei, care adoptase regimul de ţintire a inflatiei. Opţiunea pentru o formă pragmatică de ţintire a inflaţiei, light IT, porneşte de la realitatea unei economii relativ mici, ce este considerabil euroizată şi pentru care giraţii mari ale cursului de schimb pot fi destabi­liza­toare. De aceea, flotarea controlată (managed floating) a fost o componentă esenţială a regimului IT la BNR. Aşa cum intrări masive de capital, ce conduc la aprecieri majore ale ratei de schimb, sunt detrimentale pentru alocarea resurselor (pentru crearea de avantaje competitive), tot astfel, deprecieri masive pot cauza pierderi mari prin efecte de avuţie şi de balanţe. Cum remarca Agustin Carstens, director general al BRI (BIS) şi fost guvernator al băncii centrale a Mexicului, eco­no­miile emergente judecă evoluţia cursului de schimb cu alţi ochi decât economii avansate, care nu se confruntă atât de des cu fluxuri de capital destabilizatoare şi cu constrângere valutară dură.

Regimul practicat în unele economii emergente, inclusiv în România, a făcut apel în deceniile trecute la ceea ce actual­mente sunt numite mijloace ma­cro­prudenţiale, în încercarea de a atenua acţiunea destabilizatoare a unor mari fluxuri de capital, adesea spe­cula­tiv. Şi BNR s-a confruntat cu efecte perverse ale sterilizării unor intrări ma­sive de capital – cu „dilema Tosowski“.

Finele deceniului ce include Marea Recesiune a reliefat un alt context în care operau băncile centrale: nonlinia­rităţi ca o provocare majoră; stabilitatea preţurilor nu echivalează cu stabili­tate financiară; proliferarea şocurilor conven­ţionale şi neconvenţionale (in­clusiv atacuri cibernetice) ce afec­tează rezilienţa; complexitate în creştere şi incapacitate, adesea, de a o înţelege; bănci centrale supraîm­povărate ce nu se pot bizui în decizii pe reguli foarte simple; se obscurizează graniţele între politica monetară şi operaţiuni cvasi­fis­cale, mai ales când problema stabili­tăţii financiare devine pri­mor­dială; sectorul bancar umbră (shadow banking), al pieţelor de capital, aduce noi riscuri sistemice; spectrul unor rate de creştere economică dimi­nuate în ţă­rile indus­trializate (secular stagnation), ca urmare a evoluţiilor demografice, a inegalităţii în creştere a veniturilor, schimbărilor tehnologice şi de putere în economia mondială; coordonarea de politici la nivel internaţional tot mai dificilă.

Problema „spaţiului de manevră (policy space) înseamnă mai mult decât „spaţiu fiscal“. Când urmăreşti mai multe obiective, între care există compromisuri (trade-offs) inevitabile, este bine să ai mai multe instrumente de intervenţie; este logica principiului datorat lui Jan Tinbergen. Mai ales după 2009 stabilitatea financiară s-a dovedit un obiectiv al băncilor centrale nu mai puţin important decât stabilitatea preţurilor. Stabilitatea financiară este şi în BNR acum un compartiment nu mai puţin important decât cel de politică monetară.


Politica cursului de schimb

BNR nu a fost prizoniera unui cahetism în politica de curs de schimb. S-a văzut aceasta şi după adoptarea regimului de ţintire a inflaţiei. În BNR există şi acum o dezbatere între cei care preferă o flotare cât mai liberă a cursului şi cei care gândesc că într-o economie puternic dolarizată/euroizată, cu inflaţie încă semnificativă şi cu sensibilitate mare a cetăţenilor şi a firmelor faţă de fluctuaţii mari ale cursului (ce afectează preţuri de bază), o flotare controlată (managed floating) este optiunea mai bună. Viaţa a arătat de care parte a înclinat balanţa. Aceasta nu înseamnă că trebuie tolerate dezechilibre majore induse de subcompetitivitatea unor sectoare ale producţiei naţionale, de creşteri salariale ce nu ţin cont de mersul productivităţii. Acolo unde dezechilbrul este cauzat în principal de politica bugetară, când te confrunţi cu deficite gemene, corecţia trebuie să fie făcută pe cale fiscală în principal.

Problema cursului de schimb este acută în economii mici şi deschise, pentru care intrari şi ieşiri majore de capital pot fi puternic destabilizatoare. S-a văzut în România în anii 2007-2008, când intrări masive de capital au dus la o apreciere la puţin peste 3 lei la 1 euro, nivel ce nu avea relaţie cu fundamentele economice. Chiar şi măsuri definite acum drept macroprudenţiale nu au fost eficace pentru a atenua aprecierea cursului. Nu întâmplător Helene Rey vorbeşte de o dilemă care a înlocuit „trilema imposibilităţii“ în gestionarea politicii macroeconomice într-o economie mică şi deschisă şi că, în consecinţă, controale asupra mişcărilor de capital au sens.

Partea a doua a opiniei o puteţi citi săptămâna viitoare.

AFACERI DE LA ZERO