O să fie distractiv până când o să devină dureros! Scriu acest articol în ziua inaugurării celei de-a doua preşedinţii americane a lui Donald Trump, despre a cărui victorie spuneam în articolul din luna noiembrie (pe care îl găsiţi aici) că ar consfinţi elanul pe care l-a luat pe plan mondial curentul politic anti-globalist şi protecţionist. Practic, dacă ar fi să generalizăm sloganul de acum celebru al lui Trump "Make America Great Again", pare că intrăm într-o lume în care logica lui "Totul pentru Mine şi pentru tribul Meu" devine din ce în ce mai apetisantă din punct de vedere politic, aşa cum o arată şi avansurile realizate în scrutinele electorale recente ale mişcărilor care au adoptat astfel de mesaje, nu doar în SUA, ci şi în Olanda, Franţa sau Austria şi, aş îndrăzni să spun, că şi în România. Inaugurarea de astăzi a lui Trump poate fi însă un moment simbolic pentru că poate marca trecerea dintr-un plan retoric într-unul al politicilor economice concrete1, cu impact semnificativ asupra traiectoriilor viitoare ale principalilor indicatori macroeconomici şi, evident, şi asupra pieţelor financiare. Un semnal de precauţie merită însă tras, fiindcă în cazul lui Trump poziţiile de politică economică sunt volatile şi adesea contradictorii, ceea ce face dificilă orice predicţie definitivă, abordarea mai înţeleaptă fiind introducerea unor scenarii de lucru cărora să le asociem probabilităţi dinamice, ceea ce voi şi face mai jos.
Înainte să ne imaginăm cam ce ar putea însemna totuşi lumea sub "domnia lui Trump", merită să facem două precizări. Prima este că, în ciuda impresiilor noastre influenţate de memoria recentă, lumea nu a fost pro-globalizare şi liberalizare dintotdeauna, existând perioade însemnate chiar şi în istoria modernă când atitudinile protecţioniste au prevalat, chiar şi în SUA2, un exemplu adesea citat de istorici fiind perioada preşedinţiei lui Richard Nixon. A doua precizare este că, în ciuda miturilor promovate de unii compatrioţi şi a idealizării trecutului nostru pre-revoluţionar, ideea că modelul unei economii autosuficiente3 poate fi copiat de orice altă ţară, mai ales cu o economie de mărimea economiei României (i.e. redusă în termeni relativi) este nerealistă, cu atât mai mult dacă vorbim de economii care suferă de un deficit cronic de competitivitate. Mai mult, tarifele lui Trump nici nu promovează autosuficienţa cu orice preţ, cât urmăresc mai degrabă a produce pe pământ american mai multe din produsele consumate de publicul american, iar fezabilitatea aplicării tarifelor de import este legată tocmai de faptul că producătorii străini care exportă azi către SUA depind într-o măsură semnificativă de cererea consumatorilor americani pentru creşterea afacerilor lor, lucru care nu e valabil în economii cu un nivel mai redus al consumului (fie datorită numărului mic de consumatori, fie datorită lipsei veniturilor consumatorilor).
Revenind la ce ne aşteaptă, să remarcăm că inaugurarea unor politici economice protecţioniste presupune că bunurile vor circula mai puţin liber la nivel global şi că alocarea comenzilor de la beneficiari către furnizorii finali de bunuri nu se va mai face strict doar pe criteriul cel mai competitiv şi eficient producător, respectiv către producătorul cu cele mai mici costuri. Asta înseamnă că vor creşte costurile de furnizare a bunurilor în toate scenariile aferente introducerii de noi măsuri protecţioniste. Practic, dacă vorbim strict de tarifele de import, pe care Trump intenţionează în mod declarativ şi are şi autoritatea instituţională să le introducă, acestea reprezintă de facto un impozit plătit iniţial de importatori. Cum aceştia, comercianţi fiind, nu vor suporta niciodată singuri pierderile, ei vor transmite mai departe costurile aferente către partenerii lor, cel mai adesea tot comercianţi en-gros sau en-detail. Aceştia, la rândul lor, le vor transmite mai departe clienţilor lor, care vor fi fie consumatori, caz în care impactul se va vedea în creşterea singulară (one-time) a preţurilor de consum, deci, într-un zvâc de inflaţie, fie vor fi producători care folosesc bunuri intermediare din import, caz în care pot decide să suporte ei costurile sau să le transmită, parţial sau integral, mai departe către consumatorii produselor proprii. În final, avem de-a face cu redistribuirea unei părţi a veniturilor din vânzarea unor bunuri din comerţul international către statul importator, dinspre (a) consumatorii finali; (b) producătorii care folosesc un lanţ de aprovizionare bazat pe importuri; (c) exportatorii din alte ţări, care în timp vor vedea o reducere a cererii pentru produsele lor, la care, pentru a o recupera, vor fi nevoiţi să reacţioneze prin reducerea propriilor preţuri de vânzare. În paranteză fie spus, decizia de reducere a preţurilor exportatorilor ar putea fi mult facilitată de o eventuală depreciere a monedei lor naţionale faţă de moneda importatorilor – în cazul tarifelor lui Trump, faţă de dolarul american. De altfel, aprecierea dolarului american de aproape 10% din ultimele 3 luni (vezi Graficul 1), pare că prefigurează deja o primă decizie de introducere de tarife, atenuând în acelaşi timp efectul acestora.
Grafic 1: Evoluţia dolarului american faţă moneda europeană, pe tendinţă ascendentă (curs EUR/USD, scală inversă)
Sursa datelor: BNR
Modul cum se va împărţi povara tarifelor între diverşii actori menţionaţi depinde de o serie de factori, printre care:
1. Magnitudinea tarifelor raportat la veniturile realizate din vânzarea produselor de import de către exportatori, comercianţi şi producători: dacă tarifele sunt mici raportat la veniturile realizate, costul poate fi ”înghiţit” măcar parţial din marjele de profit ale acestora;
2. Senzitivitatea consumatorilor finali la creşterile preţurilor produselor de import: dacă tarifele se aplică mărfurilor de strictă necesitate şi care nu pot fi substituite decât parţial de alternative produse local, tarifele se vor regăsi în preţurile finale, ducând la creşterea inflaţiei; dacă însă consumatorii pot alege să substituie aceste produse cu altele produse local sau să renunţe la consumul lor, preţurile vor creşte mai puţin şi tarifele vor fi ”înghiţite” de vânzătorii de bunuri de import, ducând în final la reducerea importurilor (ceea ce va reduce şi încasările din tarifele de import);
3. Măsurile compensatorii aplicate de statul exportator, cum ar fi deprecierea monedei naţionale faţă de dolar sau subvenţii suplimentare acordate exportatorilor, eventual finanţate din tarifele proprii aplicate importurilor din SUA: acestea ar permite exportatorilor să reducă preţurile de export, atenuând impactul tarifelor iniţiale asupra preţurilor finale la consumatorii americani şi respectiv, asupra cererii produselor de import;
4. Gradul de aplicabilitate a tarifelor de import: tarife pe importurile tuturor bunurilor sau doar ale câtorva, pe importurile din toate ţările sau doar din câteva. Cu cât aplicabilitatea este mai restrânsă, cu atât este mai ridicată posibilitatea evitării tarifelor prin utilizarea unor produse-substitut sau unor ”ţări-substitut” (de exemplu, tarifele aplicate importurilor din China în SUA pot fi evitate exportând mărfurile chinezeşti, spre exemplu în Vietnam şi re-exportându-le apoi din Vietnam în SUA, lucru care s-a şi întâmplat de altfel în ultimii ani).
În tabelul de mai jos am prezentat câteva scenarii pe care le consider plauzibile pentru introducerea tarifelor de import de către administraţia Trump din perspectiva a 3 din cei 4 factori menţionaţi mai sus. Am presupus că scenariul în care se aplică tarife mari asupra bunurilor de strictă necesitate consumate din import de americani este unul neplauzibil, pentru că ar duce la o creştere semnificativă a inflaţiei şi ar contraveni în mod flagrant promisiunilor electorale de ”eradicare a inflaţiei” din partea actualului preşedinte american. De asemenea, am considerat ca neplauzibile scenariile în care ţările partenere nu ar răspunde unor tarife introduse de americani în mod similar prin introducerea de restricţii comerciale proprii pentru importurile din SUA, singura excepţie fiind scenariul angajării în nişte runde ample de negocieri, în care lipsa reciprocităţii pentru introducerea de către SUA a unor tarife de mărime redusă şi cu aplicabilitate doar la câteva grupe de mărfuri să fie considerată ca un semn de bunăvoinţă de ţara negociatoare (eventual cu o economie de calibru mai redus decât cel al SUA). Evaluarea probabilităţilor scenariilor este bineînţeles subiectivă şi trebuie privită în dinamică, informaţiile noi putând condiţiona evaluări ulterioare ale diverselor scenarii, iar acest lucru s-ar putea întâmpla relativ rapid, ţinând cont de elanul pionieresc cu care noua administraţie americană îşi propune să ”schimbe lumea”.
Tabel 1
Notă: Informaţiile prezentate în tabel reprezintă estimări proprii.
Din cele de mai sus reiese că momentan consider că abordarea administraţiei republicane americane va fi cel mai probabil una de forţă, dar şi tranzacţională, în care americanii caută să obţină concesii de la partenerii comerciali, ameninţând cu tarife mari şi generalizate şi demonstrându-şi seriozitatea prin introducerea şi chiar menţinerea unor tarife fie de magnitudine mai mică (dar cu ameninţarea ”sabiei lui Damocles” că le vor creşte, dacă nu obţin ce vor), fie mai ridicate, dar de aplicabilitate redusă (cu ameninţarea generalizării lor, dar şi promisiunea reducerii în cazul unor negocieri de succes).
Problema pe care o văd este legată de obiectivele pe care le urmăresc guvernanţii lui Trump. În mod normal, conform economistului expert în istoria tarifelor de import, Douglas Irwin, scopul introducerii acestora ar trebui să fie unul sau mai multe din următoarele: (1) creşterea veniturilor la buget din încasarea acestor tarife; (2) reducerea deficitului comercial prin descurajarea importurilor; (3) ”răzbunarea” pentru măsuri restrictive introduse de alte ţări asupra exporturilor proprii. După cum reiese din Tabelul 1 şi în linie cu părerea majorităţii analiştilor economici americani pe care i-am citit, în niciunul dintre scenariile plauzibile nu cred că se pot obţine din tarifele de import venituri substanţiale la bugetul american, sau că în urma introducerii/ majorării acestora poate fi redus în mod substanţial deficitul comercial al SUA, iar măsurile de răzbunare faţă de practicile neloiale de restricţionare a comerţului, în special de către China, au fost deja practic implementate de prima administraţie Trump şi chiar intensificate de către administraţia Biden. Prin urmare, ne aflăm fie în situaţia unei iluzii că tarifele pot obţine mai mult decât e realist, fie în cea a conştientizării impactului moderat al acestora, dar obţinerea în schimb a unei senzaţii de putere ridicată de negociere personală şi de posibilitate de acordare a unor favoruri către oligarhia apropiată noului preşedinte american.
Dacă suntem în varianta cea din urmă, înseamnă că am intrat cu adevărat în era lui ”Totul pentru Mine şi pentru tribul Meu” şi, dincolo de aspectele normative şi ideologice, ca investitori, avem de-a face cu implicaţii diferite pe termen scurt şi respectiv mediu şi lung. Pe termen scurt, va trebui să urmărim mai atent cine intră/ iese în/ din graţiile noului-vechi preşedinte american, ceea ce înseamnă o divergenţă crescută a performanţelor bursiere ale diverselor sectoare/ companii. De asemenea, va fi de urmărit confruntarea preşedintelui cu constrângerile economice, financiare şi legale care îi pot afecta planurile, spre exemplu apăsarea deficitului bugetar care deja a trimis randamentele titlurilor americane pe termen lung în creştere cu peste 1 punct procentual în ultimele 4 luni şi care deficit nu va scădea semnificativ pe termen scurt nici prin încasările din tarifele de import, nici prin măsurile noului departament de eficientizare a cheltuielilor guvernamentale patronat de Elon Musk (aşa-numitul DOGE). Pe termen mediu, mă aştept ca oligarhizarea politicii şi economiei americane, precum şi multele contradicţii dintre interesele susţinătorilor săi să genereze conflicte interne, care vor slăbi puterea de negociere şi de acţiune a administraţiei americane, ştirbind şi pilonii actualului ”excepţionalism american”. Tot pe termen mediu mă aştept ca eliberarea spiritelor speculative declanşată de entuziasmul victoriei lui Trump să se lovească de realităţile economice, ceea ce va duce la posibile accidente în anumite pieţe care au decolat ca evaluări faţă de realităţile care li se aplică. De aceea, dacă pe termen scurt poate că mai e loc de ”călărit” valul acesta de entuziasm american şi de pariat pe temele dragi lui Trump, pe termen mediu aderez la o abordare mai diversificată, pe de o parte prin alocări în titluri americane care conţin deja o primă de risc legată de deficitul bugetar, iar pe de altă parte prin alocări mai curajoase pe pieţele din afara SUA, care au eventual motoare proprii şi independente de creştere economică. În ce priveşte termenul lung, ca economist şi investitor, nu îmi rămâne decât să îmi menţin încrederea că pieţele financiare vor continua să cântărească în mod corect fundamentele şi că, în măsura în care împăratul protecţionismului se va dovedi gol din punct de vedere economic, să îl dezbrace şi de performanţa investiţională, iar dacă se va dovedi în cele din urmă virtuos, să îi recompenseze meritele economice într-o măsură justă.
