Din punctul de vedere al percepţiei dinamicii pieţelor financiare, există două tipologii generice ale psihologiei unui investitor: cel care merge cu tendinţa (în engleză, trend follower) şi cel care se opune tendinţei (cunoscut şi drept contrarian). Primul se simte în largul său şi în zona sa de comfort atunci când investeşte alături de "mulţime" şi după ce o tendinţă de evoluţie a preţului unui activ devine clară şi confirmată inclusiv de "poveştile" celor din jur. Pentru acesta, atingerea unui nou maxim istoric al preţului e o informaţie care confirmă şi oferă mai multă încredere pentru a continua să investească. Cel de-al doilea, dimpotrivă, se simte agitat şi neîncrezător atunci când preţurile ating acele maxime, mai ales dacă evoluţia lor pozitivă s-a întâmplat într-un interval de timp relativ scurt. "Nu vezi ce scumpe sunt toate, cât mai vrei să crească?" ar spune el, văzând recordurile de preţuri afişate pe ecrane sau popularizate pe canalele de media.
Indiferent în care din cele două categorii generale de investitori credeţi că vă încadraţi, vestea bună este că piaţa oferă justificări pentru ambele atitudini. Vestea proastă este că... piaţa oferă justificări pentru ambele atitudini. Problema este că cei mai mulţi dintre noi, psihologic vorbind, suntem mai adânc condiţionaţi fie să fim trend followeri, fie să fim contrarieni, însă rareori ne simţim confortabili să pendulăm între cele două atitudini1. Piaţa însă nu are nicio jenă să-şi schimbe paradigma, tocmai pentru că ea reflectă de obicei echilibrul (sau dezechilibrul) dintre atitudinile unui număr mare de investitori diferiţi ca profil psihologic2: atunci când domină "tendenţioşii", piaţa tinde să evolueze fără schimbări mari de direcţie, în schimb, atunci când domină contrarienii, piaţa tinde să aibă schimbări mai importante de direcţie. A priori nu putem şti cum va arăta traiectoria preţurilor şi a performanţelor investiţionale ce derivă din aceasta: e adevărat că istoria arată că perioadele cu tendinţă sunt mai prelungite şi oarecum dominante, însă tot istoria ne arată că schimbările de tendinţă sunt adesea bruşte şi dureroase, ştergând de multe ori părţi consistente din profiturile obţinute în perioada de tendinţă.
După o asemenea introducere, vă întrebaţi probabil în care din cele două paradigme ne situăm actualmente, mai ales din perspectiva unor investitori în acţiuni, care, datorită volatilităţii care în mod firesc e mai mare decât cea a altor clase de active, au o miză mai mare de apărat. Graficul 1 vă oferă un punct de reper, chiar dacă nu poate – şi nici eu nu pot – să vă oferim un răspuns precis şi cu atât mai puţin o predicţie relevantă pentru viitor. Însă atunci când nu putem prezice viitorul (şi nimeni nu poate să o facă, dacă e cu adevărat onest), e bine măcar să înţelegem contextul prezentului. Nici asta nu e uşor, mai ales dacă vorbim de estimarea situaţiei economice, respectiv a sentimentului investitorilor în ansamblul lor, deoarece estimarea cu pricina e un proces statistic care depinde în mare măsură de calitatea şi cantitatea datelor disponibile din economie şi din pieţe. Luaţi aşadar cu un dram de scepticism estimarea noastră actuală, care indică o economie americană aflată într-un proces de revigorare, chiar dacă unul deocamdată umbrit de slăbirea tot mai evidentă a dinamicii din piaţa muncii, care a stat şi la baza deciziei de deunăzi de reducere cu 0,25 de puncte procentuale a ratei dobânzii de politică monetară de către banca centrală a SUA, cunoscută sub acronimul de Fed. De altfel, o idee populară în rândul economiştilor este aceea că indicatorii din piaţa muncii reflectă o imagine mai degrabă întârziată a dinamicii activităţii economice, iar în cazul SUA, desele revizuiri metodologice, ca şi fracturarea fenomenului imigraţionist începând cu anul 2024 e posibil să fi afectat suplimentar cifrele privind angajările. În schimb, alţi indicatori economici cu credenţiale mai bune de captare a pulsului economiei reale arată o îmbunătăţire, mai ales după ce am trecut de apogeul incertitudinilor introduse de majorarea tarifelor de import de către administraţia Trump anunţată în luna aprilie. Cam tot de atunci, piaţa de acţiuni americană şi implicit cea globală (din indicii căreia SUA deţine o pondere de circa 70%) a început un proces de revenire din "abisul" creat de acele incertitudini, indicele S&P500 doborând noi recorduri istorice şi situându-se la un nivel superior cu circa 11,7% faţă de finalul anului trecut. Dacă procesul relansării pieţei bursiere a fost unul important pentru americani, acest proces este însă unul incomplet pentru investitorii non-americani, datorită faptului că revigorarea indicilor americani a fost estompată de menţinerea la niveluri depreciate a dolarului american faţă de majoritatea monedelor cu circulaţie internaţională, inclusiv moneda Euro, faţă de care azi (18 septembrie 2025) dolarul e mai slab cu 13,7% faţă de începutul anului.
Indiferent însă de moneda de calcul, piaţa poate fi privită azi, pe de o parte, prin ochii urmăritorilor de tendinţe, care pot invoca trendul pozitiv din ultimele luni, a cărui continuare se poate baza, pe lângă disiparea incertitudinilor legate de politica comercială a SUA, şi pe măsurile de relaxare monetară (reduceri de dobânzi) şi fiscală (reduceri de impozite introduse din 2026 de Congresul american) care suflă în pânzele economiei americane. Creşterile recente şi nivelurile record ale preţurilor multor acţiuni ridică însă mingea la fileu şi contrarienilor, care pot invoca evaluările ridicate ale companiilor componente ale celor mai populari indici de acţiuni, alături de umbra ameninţătoare a unei inflaţii care nu a intrat încă în perimetrul de siguranţă oferit de vecinătatea ţintei de 2%, ba chiar a arătat semnale de uşoară accelerare. Personal, în ciuda instinctelor mele de contrarian, tind să mă afiliez mai degrabă primei tabere, mai optimiste, mai ales în contextul dat şi de entuziasmul neştirbit al investitorilor americani şi globali faţă de megatendinţa investiţiilor de capital în Inteligenţa Artificială. Fructele acestei megatendinţe sunt în proces de coacere şi atâta vreme cât nu vor rămâne neculese şi nu vor putrezi "la purtător", ele continuă să inspire imaginaţia unui viitor "dulce" atât pentru investitori, cât şi pentru publicul larg. În acelaşi timp însă, trebuie să ţinem cont şi de faptul că dulceţurile, vinul şi alte produse obţinute din procesarea fructelor au fost deja vândute şi banii încasaţi înainte ca recolta de fructe să fie culeasă – cel puţin asta ne arată preţurile din pieţe – , astfel încât riscul de a fi dezamăgiţi de acea recoltă e unul semnificativ.
Dar dacă fructele Inteligenţei Artificiale şi ale relansării economiei americane se vor dovedi supracoapte şi supralicitate "artificial", ne putem oare reorienta către alte pieţe, sectoare sau teme de investiţii? Răspunsul dat de cifrele din economiile ţărilor dezvoltate din afara SUA nu e unul foarte convingător: atât Europa, cât şi Marea Britanie şi Japonia (cele mai mari componente non-americane ale indicelui MSCI World) suferă de un ritm mai anemic al creşterii economice, lipsindu-le atât capacitatea de stimulare economică pe care o are SUA (vezi şi problemele bugetare şi politice din Franţa), cât şi capacitatea de valorificare a megatendinţei tehnologice a momentului pe care o are ecosistemul american. Aceste economii sunt de altfel şi unele în general mai deschise, ceea ce înseamnă că înăsprirea condiţiilor de export către piaţa americană, însoţită şi de deprecierea monedei americane, le-a afectat mai mult din punct de vedere comercial şi financiar. Pe de altă parte însă, lipsa relativă de entuziasm din ultimii ani faţă de aceste pieţe are şi avantajul său, în sensul în care aceste pieţe pot fi mai atractive pentru investitorii contrarieni, atâta vreme cât companiile şi sectoarele mai puternic reprezentate în indicii lor sunt evaluate în termeni relativi mai favorabili faţă de cele de pe piaţa americană. Există în acelaşi timp pe aceste pieţe şi companii şi sectoare, precum cel industrial sau cel financiar european, a căror dinamică din ultimele luni oferă un motiv de atracţie şi pentru investitorii pe tendinţă. De altfel, aceştia din urmă se pot ancora şi la pachetul stimulativ substanţial pregătit de guvernul şi parlamentul german şi emulat şi la nivelul Comisiei Europene, pachet care vizează investiţii fără precedent în ultimele decenii în industria de apărare şi în infrastructură. Chiar dacă aceste teme de investiţii s-au "copt" şi ele destul de bine în ultimele trimestre, nu cred că ele sunt complet epuizate (dacă vreţi, "răscoapte") atâta vreme cât investiţiile efective în cele două domenii sunt abia la început. În această fază destul de speculativă a ciclului economic european, e nevoie însă de o abordare atentă, analitică şi conştientă la riscuri pentru a identifica şi valorifica prin investiţii cele două domenii prioritare pentru politica economică şi de securitate a Europei.
Grafic 1: Evoluţiile procentuale ale indicilor pieţei de acţiuni globale şi a celei din România din ultimii 5 ani, ambele calculate din perspectiva unui investitor în EUR (baza de comparaţie â nivelul de la finele lui 2024)
Dacă investiţiile în ţările dezvoltate vin cu oportunităţi "coapte", dar şi cu provocări deloc neglijabile, ar putea fi investiţiile în ţări emergente o variantă de diversificare mai inteligentă, eventual mai la început de ciclu de "coacere"? Să nu vă mire că nici aici răspunsul nu este unul foarte concludent, ci mai degrabă unul nuanţat, aşa cum ar şi trebui să fie pentru un univers destul de divers de pieţe, sectoare şi companii. Avem aşadar şi în universul economiilor emergente câte ceva atât pentru investitorii pe tendinţă, cât şi pentru contrarieni. În ansamblul său, din punct de vedere economic, complexul economiilor emergente nu este plasat prea favorabil în ciclul economic, multe dintre ţările relevante în comerţul şi finanţele internaţionale fiind direct impactate, dacă nu chiar ţintite cu cele mai mari rate tarifare de către administraţia americană (India şi Brazilia 50%, China încă în negocieri, dar actualmente la o rată medie efectivă de peste 50%3), ceea ce le-a afectat capacitatea de a exporta bunuri. Aceleaşi ţări mai suferă şi de alte probleme structurale care le afectează potenţialul de creştere economică, însă acel potenţial e unul semnificativ mai mare decât în cazul ţărilor dezvoltate (de asta se şi numesc ţări "emergente"). În plus, şi în acest univers se regăsesc reprezentări ale megatendinţelor economice precum avansul tehnologic şi investiţiile în Inteligenţa Artificială (în special în China), tendinţa de electrificare a mobilităţii (China) sau a diversificării lanţurilor de producţie industrială (de care beneficiază India, Indonezia, Thailanda, Vietnam, dar şi Mexic), dar şi tendinţe mai puţin vizibile, dar extrem de influente precum declinul demografic (care plasează de exemplu India, cu cea mai numeroasă populaţie a lumii, într-o lumină extrem de pozitivă) sau cea a penuriei de resurse naturale (al cărei beneficiar e Brazilia). Dacă adăugăm şi faptul că în unele cazuri, precum cel al unor companii de tehnologie chineze, nivelurile de evaluare oferă un argument de investire şi contrarienilor, putem eventual explica de ce contingentul pieţelor emergente, în frunte cu piaţa bursieră din China, a fost în ultimele săptămâni printre cele mai dinamice pieţe de acţiuni la nivel global (vezi şi Graficul 2).
Grafic 2: Evoluţiile procentuale pentru ultimii 5 ani ale indicilor pieţei de acţiuni din Zona Euro şi respectiv din pieţele emergente, ambele calculate din perspectiva unui investitor în EUR (baza de comparaţie â nivelul de la finele lui 2024)
În fine, câteva cuvinte şi despre gradul de coacere a fructelor din ograda noastră de acasă. România reprezintă un caz particular atât în rândul ţărilor europene (fiind angrenată la politicile şi lanţurile de producţie europene, dar nebeneficiind direct de stimulii din Germania, spre exemplu), cât şi în rândul ţărilor emergente (ţara noastră fiind o economie emergentă, dar cu o piaţă de acţiuni doar parţial inclusă în universul pieţelor bursiere emergente, din motive tehnice, de lichiditate a pieţei). În realitate, "povestea" pieţei româneşti din ultimul an a fost una circumscrisă riscurilor macroeconomice care afectează percepţia de risc de ţară, şi prin urmare, întregul set de active româneşti, pornind de la titlurile de stat emise local sau internaţional, la cursul de schimb şi până la cotaţiile bursiere. În contextul electoral de până la alegerile din primăvară, pentru aproape un an de zile, această percepţie a fost una precaută şi reţinută, ceea ce a înfrânat orice elan pozitiv durabil al pieţei bursiere locale (vezi Graficul 1). De atunci, însă, în contextul unor măsuri considerate raţionale de "atac" frontal asupra problemei deficitului bugetar, percepţia de risc faţă de România s-a îmbunătăţit semnificativ şi piaţa s-a descătuşat, oferind raliul de peste 25% de care s-au bucurat investitorii de la BVB care au rămas investiţi pe parcursul anului. Evoluţia mai şovăitoare din ultimele săptămâni, alături de datele mai puţin măgulitoare din direcţia inflaţiei (uriaşe) şi a creşterii economice (pitice), ridică nişte semne de întrebare, mai ales pentru investitorii contrarieni, pentru care nivelurile actuale de preţuri pentru multe din acţiunile listate la BVB par un pic prea coapte. Vocea acestui tip de investitori nu pare însă a fi una dominantă încă, tendinţa pozitivă multianuală a bursei noastre fiind un argument mai convingător, în special pentru investitorii de retail, chiar şi după anunţul majorărilor de impozite asupra dividendelor şi a câştigurilor din transferurilor de capital. Din punctul meu de vedere, continuarea acestei tendinţe este un scenariu perfect plauzibil, chiar şi în contextul unei pieţe percepute ca fiind supraevaluate (ceea ce nu e nici ea o certitudine). Aşa cum spune şi Barry Ritholtz în cea mai recentă carte a sa4, "pieţele supraevaluate pot rămâne supraevaluate pentru o mare parte a ciclului de creştere (bull market)". Cu toate acestea, investitorii de tendinţă au şi ei nevoie de confirmări, iar direcţiile pe care cred că le urmăresc în acest sens sunt: (1) tendinţa de reducere a deficitului bugetar; (2) tendinţa de reluare a creşterii economice de la nivelul scăzut indicat de Institutul Naţional de Statistică de 0,3% din trimestrul al II-lea; (3) tendinţa de scădere a inflaţiei de după saltul din luna august indus de majorările impozitelor indirecte. Pentru toate cele trei tendinţe vom avea mai multe informaţii în lunile următoare, astfel încât să putem decide, poate chiar în toamna aceasta, dacă fructele reformelor româneşti vor fi suficient de coapte încât să le putem culege şi valorifica în afacerile şi investiţiile noastre.
