Săptămâna trecută, Banca Naţională a decis reducerea dobânzii de referinţă cu 25 de puncte de bază (adică 0,25 la sută). A fost o decizie dificilă, într-un context macroeconomic şi internaţional dintre cele mai complicate. În situaţia de acum, de altfel, nu există soluţii magice prin care băncile centrale să poată rezolva problemele, atât de complexe, cu care se confruntă economia mondială, iar deciziile sunt cu atât mai dificile într-o ţară în care s-au acumulat dezechilibre macroeconomice de-a lungul anilor şi a căror rezolvare nu poate în niciun caz să se realizeze doar prin pârghii monetare.
Marea, imensa problemă a României este dezechilibrul bugetar. Nu s-a ajuns aici peste noapte. În întreaga perioadă de la prăbuşirea comunismului ne-am confruntat cu o capacitate scăzută de a colecta impozitele şi taxele şi cu nevoi de cheltuieli mari şi în continuă creştere. După eforturi persistente şi adoptarea unor decizii deosebit de dificile, reuşiserăm, în urmă cu vreo 5-6 ani, să ne apropiem de faimosul MTO (medium term objective â obiectiv pe termen mediu, adică un deficit mai mic de 1 la sută din PIB, in conditii de creştere economică). Dar minunea nu a durat prea mult: începând din 2017, guvernele care s-au succedat la palatul Victoria au adoptat o conduită pe care păsăreasca macroeconomiştilor o denumeşte “nesustenabilă”, dar într-un limbaj de zi cu zi poate fi catalogată drept aberantă şi distrugătoare. Dacă în anii 2017 şi 2018 au mai putut fi găsite expediente pentru a menţine iluzia unui deficit mai mic de 3 la sută din PIB (oricum, departe de MTO !), rezervele de machiaj s-au epuizat, iar finalul anului 2019 ne-a găsit la un nivel al deficitului bugetar de 4,3 la sută – de departe cel mai ridicat din Uniune Europeană. Să consemnăm că nivelul mediu al deficitului bugetar a fost anul trecut de 0,8 la sută pe ansamblul Uniunii. Cel mai mare deficit, după România, a fost cel al Franţei, de 3 la sută din PIB, în condiţiile în care această ţară îşi acoperă deficitul la rate ale dobânzilor apropiate de 0. De consemnat, de asemenea, că ţările fost comuniste au, toate, o situaţie bugetară cu mult mai bună. Ungaria a avut un deficit de 2 la sută, Polonia de 0,7 la sută, în timp ce Cehia şi Bulgaria au avut excedente bugetare (0,3, respectiv 2,1 la sută din PIB).
Am insistat atât de mult asupra acestor cifre, aride, fără îndoială, pentru că orice construcţie macroeconomică începe cu o situaţie de fapt, iar deciziile nu se adoptă din burtă sau plecând de la iluzii, deşi unii politicieni nu se sfiesc să le întreţină, într-un dispreţ total al realităţii şi al consecinţelor acestora.
Declanşarea crizei Covid ne-a prins din nou fără niciun fel de rezerve. Nici în privinţa unei minime echipări a sistemului sanitar pentru a putea face faţă situaţiei de urgenţă, nici a fondului de rezervă bugetar, care fusese tocat fără remuşcări. Nu putem pierde din vedere nici faptul că România a reuşit “performanţa” de a fi singura ţară a Uniunii Europene care se află într-o procedură de infringement pentru depăşirea deficitului bugetar, ceea ce obligă la adoptarea promptă a unor măsuri semnificative de corecţie a acestui deficit – şi nicidecum a toca iresponsabil banii publici pentru a respecta promisiuni fantasmagorice.
Deficitul bugetar merge, de cele mai multe ori, mână în mână cu deficitul extern. România a consemnat anul trecut un deficit al contului curent de 4,6 la sută din PIB. Nu a fost chiar cel mai ridicat din Uniunea Europeană (ne-au depăşit la acest indicator Irlanda şi Cipru) dar şi aici stăm cu mult mai rău decât ţările vecine: Bulgaria, Croaţia şi Polonia înregistrează excedente de cont curent, în timp ce Ungaria, Cehia şi Slovacia au deficite semnificativ mai mici.
Deficitele gemene, bugetar şi de cont curent, precum şi perspectiva ca acestea să se adâncească în continuare, au determinat cele mai importante agenţii de rating să coboare nivelul evaluării de ţară al României la BBB- cu perspectivă negativă, adică la o jumătate de pas de ieşirea din rândul ţărilor recomandate investiţiilor şi intrarea în categoria pentru care termenul folosit este “junk”(gunoi). Impactul pe care această eventualitate l-ar avea asupra economiei naţionale, în general, şi a situaţiei financiare, în special, ar fi teribil. Capacitatea de a finanţa deficitul pe piaţa externă s-ar deteriora grav, iar costul împrumuturilor ar exploda. Este o perspectivă pe care autorităţile române trebuie să o evite.
În această situaţie tensionată a apărut criza mondială a Coronavirusului, ceea ce a complicat foarte mult lucrurile, inclusiv pentru ţările cu o situaţie de pornire favorabilă, dar cu atât mai mult pentru una prinsă din nou pe picior greşit. Deja scăderea producţiei şi a veniturilor bugetare, concomitent cu cheltuielile de urgenţă pentru limitarea efectelor crizei Coronavirusului, pun o presiune formidabilă asupra bugetului.
Aceasta este imaginea de ansamblu în care Banca Naţională trebuie să acţioneze astfel încât să fie depăşită criza, să poată fi reluată în condiţii de siguranţă activitatea economică, fără a pierde, în acelaşi timp, din vedere riscurile pe care situaţia macroeconomică le atrage.
Ce ar putea să facă în aceste condiţii banca centrală? Primul pas, care a şi fost făcut de altminteri, a fost acela de a mări lichiditatea în sistemul bancar, atât prin clasicele operaţiuni reversibile (“repo”), cât şi prin mai puţin uzitatele până în prezent achiziţii de titluri de stat de pe piaţa secundară. Aceste din urmă operaţiuni semnalizează orientarea politicii monetare înspre satisfacerea nevoilor pieţei, fără însă a o inunda cu lei.
Cea de-a doua măsură a fost aceea de a reduce rata de referinţă, cu un total de 0,75 la sută, şi de îngustare a coridorului de dobânzi ale Băncii Naţionale, cu un total de un punct procentual. Aceste decizii de politică monetară au fost favorizate de o scădere a ratei inflaţiei întrucâtva mai rapidă decât se anticipase. Trebuie spus că această tendinţă a inflaţiei nu reflectă neapărat evoluţii favorabile, întrucât, pe de-o parte, ea se datoreşte scăderii abrupte a preţului petrolului pe piaţa internaţională, iar pe de altă parte, este semnul scăderii cererii de bunuri şi servicii, în condiţiile stării de urgenţă. Totuşi, scăderea ratei inflaţiei oferă băncii centrale oarece spaţiu de manevră, care a atras, de altfel, cea mai recentă reducere a ratei de referinţă.
Ar exista alternative la această politică a băncii centrale, considerată de unii prea prudentă? Păi, să vedem! Teoretic, Banca Naţională ar putea reduce dobânda sa de referinţă mai mult şi mai repede, apropiindu-ne de nivelurile practicate de alte bănci centrale europene. Doar că, aşa cum am arătat mai sus, toate celelalte ţări care au redus ratele dobânzilor au o situaţie a bugetului şi a contului curent incomparabil mai bună decât cea pe care o înregistrează ţara noastră. Dacă e să ne aflăm în treabă, putem să ne mirăm că, de exemplu, Bulgaria are rata de referinţă la nivelul zero. (Există un cetăţean, care se crede analist, care afirmă că dobânda BNR este de 17,5 ori mai ridicată decât cea a Băncii Poloniei. L-aş sfătui, colegial, ca să zic aşa, să ne compare cu Banca Bulgariei : dobânda noastră este de un infinit de ori mai mare. Ce impact mediatic ar avea !) Doar că Bulgaria are atât excedent bugetar, de 2,1 la sută din PIB, cât şi de cont curent, de 4 la sută din PIB. Dacă avem cunoştinţe de economie măcar la nivel de anul I de facultate, înţelegem de ce nu se pot compara situaţiile. Dacă nu, facem împărţiri la 0 şi ne scărpinăm în cap.
Există două argumente puternice pentru care prudenţa trebuie să caracterizeze politica de dobânzi a Băncii Naţionale. Primul este legat de impactul pe care scăderea abruptă a dobânzilor l-ar avea asupra cursului valutar al leului. Reducerea mai agresivă a ratelor de dobândă ar antrena aproape imediat un atac asupra cursului valutar, ce nu ar mai putea fi stăvilit. Iar aceasta, cu atât mai mult cu cât deficitul extern generează, prin el însuşi, o nevoie de valută care presează oricum asupra cursului valutar. Mai mult decât atât, experienţa funcţionării pieţelor valutare arată că, aproape întotdeauna, declanşarea unui proces de depreciere a unei monede are tendinţa de a se opri doar după ce a fost depăşit nivelul de echilibru, ajungându-se la ceea ce în piaţă este caracterizat cu termenul “overshooting”. O depreciere a leului cu 10-15 la sută, deloc imposibilă dacă dobânzile interne ar fi semnificativ mai scăzute decât în prezent, ar duce cursul valutar pe la 5,5-5,6 lei/euro, ceea ce ar arunca în aer o stabilitate dobândită cu greu şi cu eforturi importante. Chiar asta ne dorim? Cine ar avea de câştigat dintr-o asemenea nebunie?
Al doilea argument este puţin mai nuanţat, iar el se referă la credibilitatea politicilor urmate de autorităţile române. Mai mult decât oricând, avem nevoie ca partenerii externi să aibă încredere în conduita politicilor României. Da, vom avea un deficit bugetar mult mai mare decât cel avut în vedere în ianuarie ; dar acest deficit trebuie să fie strict corelat cu efectele crizei Coronavirusului şi cu măsurile adoptate pentru depăşirea ei. Da, Banca Naţională poate reduce ratele dobânzilor şi poate mări lichiditatea din sistem – tot ca urmare a crizei Coronavirusului, nu oricât şi oricum. Dacă însă deficitul bugetar o ia pe coclauri pentru cauze fără legătură cu Coronavirusul şi dacă Banca Naţională capotează de la îndeplinirea rolului ei de apărător al monedei naţionale, atunci credibilitatea autorităţilor române se năruie, iar ţara se auto-izolează, cu efecte inimaginabile asupra nivelului de trai şi al viitorului economiei naţionale.
Situaţia este, fără îndoială, deosebit de complexă. Riscurile pe care le avem sunt colosale. Doar politici responsabile ne pot scoate la lumină. Şi închei cu un apel pentru politicieni: nu vă jucaţi cu focul! Nu aruncaţi în haos economia naţională cu măsuri fantasmagorice!
Eugen Rădulescu este Directorul Direcţiei stabilitate financiară în cadrul BNR
