Efectele economice la nivel sectorial ale pandemiei generate de COVID-19 au împărţit afacerile în patru categorii: servicii esenţiale, marii câştigători, perdanţi şi supravieţuitori. Din categoria serviciilor esenţiale fac parte sectoarele farmaceutic, de alimentaţie, de sănătate, telecomunicaţii şi utilităţi.
Marii câştigători, cei pentru care criza curentă a reprezentat o creştere a cererii pe piaţă, sunt, de exemplu, companiile care îşi desfăşoară activitatea în e-commerce, comunicaţii video, platforme cloud sau telemedicină. Perdanţii evidenţi ai şocului sunt entităţile economice din sfera de turism, divertisment, retail tradiţional sau restaurante. Supravieţuitorii, adică acele sectoare care ar putea “scăpa” mai puţin atinse de criză ar putea fi companiile din sfera serviciilor financiare, sectorul imobiliar, retail-ul online, fashion sau media.
Activele din real estate sunt afectate diferit, în funcţie de zona în care operează afacerea, dar şi de regiunea deservită. Anumite active operaţionale (cum ar fi hoteluri sau aeroporturi) resimt cel mai acut impactul iniţial şi este de aşteptat să vadă o scădere rapidă a valorii pe măsura răspândirii virusului. Altele ar putea fi afectate dar în timp, pe parcursul unei perioade mai îndelungate – avem în vedere aici, de exemplu, zona de office, logistică, retail. În cele din urmă, există un impact potenţial pentru majoritatea sectoarelor dacă luăm în considerare scenarii extreme de evoluţie a pandemiei.
Previziuni financiare
Pentru un număr semnificativ de sectoare însă, este clar că această criză medicală a condus la o scădere pe termen scurt a performanţei financiare care se va menţine, cel mai probabil, în decursul următoarelor luni. Există riscul ca declinul observat pe termen scurt să se transforme într-un impact asupra afacerilor pe termen mediu şi lung. Având în vedere că valoarea unei afaceri este, în primul rând, determinată de capacitatea ei de a genera numerar în viitor, este important să înţelegem impactul unei potenţiale recesiuni asupra proiecţiilor fluxurilor de numerar ale respectivei afaceri.
În analiza proiecţiilor fluxurilor de numerar, este recomandat să se aprecieze în ce măsură implicaţiile evenimentelor curente au fost reflectate în previziunile managementului, data la care au fost elaborate previziunile dar şi alţi factori externi, cum ar fi cursul valutar. Proiecţiile financiare se vor compara, când e posibil, cu informaţiile de pe piaţă şi vor trebui să reflecte o probabilitate mult mai mare a unei economii slabe pe termen scurt şi mediu. Dacă proiecţiile nu pot fi actualizate, o ultimă opţiune este aplicarea unui factor alfa asupra ratei de actualizare, astfel încât acesta să reflecte parametrii specifici companiei şi industriei.
Este important de menţionat, totuşi, că ajustarea ratei de actualizare prin factorul alfa este un exerciţiu care implică propria judecată şi ar putea compensa în exces sau insuficient riscurile. În circumstanţele în care această ajustare nu poate fi evitată, specialiştii vor trebui să realizeze o analiză suplimentară pentru a aprecia rezonabilitatea impactului primei de risc asupra fluxurilor de numerar.
Diferite scenarii ale fluxurilor de numerar ar putea fi utile pentru a estima plaja valorică a potenţialelor rezultate pentru o afacere dar şi pentru a reflecta riscurile aferente. Scenariile luate în calcul ar putea fi “business as usual”, scenariul unei crize pe termen scurt sau mediu, scenariul unui declin economic mai amplu şi de durată şi chiar scenariul încetării activităţii/ lichidării – cu o probabilitate oricât de mică.
O atenţie sporită va fi acordată şi ipotezei referitoare la rata de creştere pe termen lung, care în esenţă reflectă aşteptări referitoare la rata inflaţiei, dar şi la creşterea economică pe termen lung. Prin urmare, ar putea fi necesară diminuarea ratei de creştere pentru a calibra această ipoteză cu alte date de intrare din calculul costului mediu ponderat al capitalului, de exemplu rata fără risc.
Pentru afacerile din sectorul de turism sau transporturi (în care există sume mari de venituri înregistrate în avans), posibilele anulări ale rezervărilor/ rambursări vor genera deficite ale capitalului de lucru care vor trebui acoperite – ceea ce va influenţa semnificativ evaluarea.
Costul capitalului
În ceea ce priveşte rata de actualizare, modelul de evaluare a activelor financiare (CAPM) şi metodologiile prin care sunt estimate ratele fără risc, coeficienţii beta, prima de risc pentru capitalul propriu (equity risk premium – ERP) şi structura capitalului propriu rămân neschimbate. Totuşi, o revizuire a fiecărei date de intrare pare potrivită şi evaluarea rezultatului final este, în mod cer, necesară.
De exemplu, ratele fără risc au înregistrat o scădere globală drept urmare a acţiunilor băncilor centrale. Astfel, chiar dacă sunt utilizate rate fără risc actuale, ar putea fi necesară utilizarea unei prime de risc a capitalului propriu mai mari. O atenţie sporită trebuie acordată modificărilor observate în indicele beta atunci când sunt utilizate observaţiile istorice. Marjele obligaţiunilor au avut o creştere generală, iar rating-ul creditelor ar putea fi ajustat, ceea ce va influenţa costul capitalului împrumutat. Structura capitalului trebuie să se bazeze pe o viziune pe termen lung, totuşi observaţiile istorice de piaţă ar putea fi distorsionate, având în vedere volatilitatea atât de pe piaţa acţiunilor, cât şi de pe cea a obligaţiunilor.
Declinul pe pieţele bursiere poate fi cauzat de faptul că investitorii solicită rentabilităţi mai mari pentru capitalul investit. Creează oare acest lucru necesitatea modificării modului de calcul al ratelor de actualizare sau datelor de intrare specifice, cum ar fi prima de risc pe piaţa bursieră?
Pieţele bursiere au cunoscut o volatilitate, dar continuă să fie lichide, spre deosebire de piaţa pe care se tranzacţionează companii întregi. În evaluarea participaţiilor majoritare folosind metoda fluxurilor de numerar actualizate, rata de actualizare ar putea fi ajustată prin considerarea unei prime pentru lichiditatea redusă, în loc de premisa “as if publicly traded” aplicată în mod normal. O astfel de primă ar putea fi posibilă dacă observăm fie o îngheţare a pieţei, fie o diminuare a eficienţei acesteia.
Multiplii de evaluare
Pe fondul declinului pieţei de capital, impactul asupra multiplilor de piaţă diferă în funcţie de sector. Pot evaluatorii folosi în continuare tranzacţii recente (dacă există) sau multiplii de pe piaţă bursieră drept repere utilizate în mod normal în cadrul determinării valorii de piaţă? Răspunsul ţine, ca întotdeauna în evaluare, de consecvenţa în calibrarea ipotezelor. O întrebare oportună este, aşadar, dacă proiecţiile au fost ajustate pentru a reflecta impactul potenţial al crizei generate de Covid-19.
Datorită volatilităţii sporite a preţurilor acţiunilor, ar putea fi potrivită utilizarea unei medii pentru câteva săptămâni în locul valorilor zilnice. Totuşi, preţurile de pe piaţă vor fi în continuare utilizate pentru a verifica plauzabilitatea rezultatelor evaluării, întrucât nu putem ignora informaţiile de pe piaţă. În ciuda scăderii preţurilor acţiunilor în ultima perioadă, este important de menţionat că punctul de plecare pentru multiplii de piaţă era deja ridicat iar noii multipli ar putea fi, oricum, peste normele pe termen lung.
Concluzie
Determinarea valorii prin metodologiile obişnuite este în continuare posibilă, deşi este de aşteptat ca plaja valorică aferentă să fie mult mai largă, ea derivând inclusiv din diverse analize de scenarii sau senzitivitate – simularea impactului diverselor variable asupra valorii afacerii. Dată fiind incertitudinea crescută, estimarea valorii unei afaceri ar putea fi mult mai volatilă. Este important ca utilizatorii evaluării să cunoască acest lucru de la început, mai ales dacă intenţionează să utilizeze concluziile evaluării în scopuri comerciale sau dacă exerciţiul evaluării este unul recurent. Dincolo de performanţa financiară, o atenţie sporită trebuie acordată înţelegerii poziţiei de lichiditate şi solvabilitate a companii
Material realizat de Sorin Petre, Partner PwC România şi Ileana Gutu, Senior Manager în cadrul PwC România
