Opinie

Eugen Rădulescu, directorul Direcţiei de Stabilitate BNR: Misterele (de nepătruns?) ale pieţei. Azi, despre ROBOR

18 oct 2017 Autor: Eugen Radulescu

Trăsătura principală care caracterizează economia de piaţă este aceea că ea realizează un echilibru între cerere şi ofertă. Rezilienţa acestui mecanism de funcţionare a economiei vreme de sute de ani arată că, în pofida tuturor slăbiciunilor sale, mecanismul de echilibrare prin ”mâna invizibilă” a pieţei, la care poate lua parte şi statul, este cel mai eficace posibil. Nu este un mecanism perfect şi probabil este mai înţelept să nici nu căutăm unul. Ororile pe care le-a generat comunismul, oriunde s-a încercat acest tip de ”perfecţiune”, arată de ce este cu mult mai chibzuit să acceptăm forţele pieţei şi să adoptăm politici care ţin seama de acestea.

Mi-a venit în minte acest îndemn observând de câte ori oamenii încearcă, după puterile lor, să ”păcălească” forţele pieţei, uneori cu cele mai nobile gânduri, dar, vai!, de fiecare dată cu rezultate care arată că într-adevăr drumul spre iad este pavat cu bune intenţii.

Primul exemplu pe care aş vrea să îl discut aici este cel al faimosului ROBOR. Să ne amintim că, în urmă cu  ani, s-a trezit cineva în spaţiul public să vrea să aresteze RASDAQ-ul. Acum nu s-a ajuns atât de departe, dar problema este tratată într-o cheie aproape mistică, insinuându-se în spaţiul public fie că Banca Naţională manevrează acest indicator pentru a satisface interese oculte, fie că băncile ar urmări să momească clienţii cu credite ieftine pentru ca apoi să mărească dobânda fără milă – de parcă interesul băncilor ar fi acela de a avea clienţi cu probleme, nu clienţi care să-şi plătească datoriile la timp.

În realitate, lucrurile sunt mai simple şi în acelaşi timp mai complicate. Sunt mai simple pentru că ROBOR este pur şi simplu o medie rezultată din tranzacţiile efective dintre bănci. Şi cum atât cel care acordă împrumuturi, cât şi cel care le primeşte, doresc să obţină un preţ care să îi satisfacă, ar fi straniu ca aceştia să plătească efectiv bani împotriva propriului interes. Mai trebuie spus aici că mediile care reprezintă ROBOR-ul fiecărei zile rezultă din numeroase tranzacţii, astfel încât el dă o măsură corectă a evoluţiilor din piaţă.

Unde intervine Banca Naţională? Evident, nu în tranzacţiile propriu-zise dintre bănci, ci în cantitatea de bani pe care o lasă în piaţă într-un moment sau altul. Dar trebuie spus că nici banca centrală nu decide discreţionar această cantitate, iar asta pentru că echilibrul pieţelor monetare presupune nu doar identificarea unei rate a dobânzilor, ci şi a unui curs valutar care să îi satisfacă atât pe cei care vând, cât şi pe cei care cumpără valută.

Lucrurile devin mai puţin simple în momentul în care economia naţională este una deschisă şi în care fluxurile de capital se mişcă neîngrădit. Aici există o balanţă la care veghează banca centrală. Pe un taler este rata dobânzii, iar pe celălalt cursul valutar. Astfel, dacă lichiditatea din sistemul bancar (cantitatea de bani) este excesivă, scad prea mult dobânzile, iar semnalul aprope automat este deprecierea cursului, întrucât băncile şi agenţii economici vor schimba mai mulţi lei în valută. Şi reciproca este valabilă: dacă lichiditatea este insuficientă, cresc ratele dobânzilor, iar depozitele în moneda naţională devin un magnet pentru capitalurile străine. Sunt aşadar transferate sume în valută către ţara noastră, iar schimbarea în lei a aceastora atrage aprecierea cursului de schimb.

Lucrurile devin complexe întrucât chiar aceste potenţiale intrări sau ieşiri de valută sunt influenţate seminficativ de ceea ce se întâmplă pe alte pieţe. Până la criza financiară din 2008, economia mondială a înregistrat dobânzi ridicate, care la rândul lor reflectau o economie mondială în creştere, cu o cerere de bani amplificată de un nivel ridicat al investiţiilor. Criza din toamna anului 2008 a ”îngheţat” practic fluxurile băneşti de-a lungul şi de-a latul sistemelor financiare din întreaga lume. Soluţia identificată atunci şi aplicată fără încetare până în ziua de astăzi de băncile centrale a fost aceea a ”pompării” unor cantităţi imense de bani pentru a repune în funcţiune mecanismele ”gripate” ale fluxurilor băneşti.

S-a ajuns în situaţia, nemaiîntâlnită până în prezent, a dobânzilor negative, întrucât cantitatea de lichiditate din sistemul financiar mondial a depăşit cererea de bani. Obiectivul declarat a fost, de fapt, stimularea cererii de bunuri şi servicii, pentru a relua fluxurile investiţionale şi a reporni economiile intrate în recesiune. Pieţele însă nu au răspuns conform aşteptărilor: în Germania, de exemplu, dobânzile negative la depozite au atras iniţial nu o creştere a consumului, ci o reducere suplimentară, întrucât consumatorii au apreciat că aceasta situaţie fără precedent arată că economia are mari probleme, iar precauţia este de dorit. Iar precauţia te îndeamnă să economiseşti mai mult şi să consumi mai puţin. Acest episod, de dată recentă, arată că lumea a evoluat, că pieţele şi consumatorii nu reacţionează întocmai cum se aşteaptă decidenţii politici.

România este o parte a acestei lumi în evoluţie rapidă, iar politicile pe care le urmăm nu pot face abstracţie de aceasta lume. Liberul arbitru nu îşi are locul. Dacă încercăm politici „creative” suntem imediat şi sever penalizaţi de pieţe. Una dintre aceasta este a politicilor prociclice, care fac puţin bine pe termen scurt, dar mult rău pe termen mai lung. Să nu uităm în acest sens evoluţiile din primii ani de după aderarea României la Uniunea Europeană. Nu a fost suficient influxul masiv de capital, care a atras aprecierea leului şi majorarea consumului din import; nu a fost suficientă creşterea salariilor generată mai ales de investiţiile străine şi expansiunea economică naturală ; creşterea –  puternică, dar temporară – a veniturilor statului, pe seama expansiunii economice mult peste potenţial, a fost urmată de decizii de mărire de proporţii a unor cheltuieli permanente, cum sunt cele cu pensiile – majorate substanţial la două luni după ce se declanşase criza financiară mondială. Se ştie ce a urmat: economia a plonjat brutal, iar creşterea insuficient socotită a cheltuielilor publice a fost urmată de restricţii severe, pentru restabilirea echilibrului, chiar în plină criză mondială. Sigur, unii – cu idei puţine, dar vorbe multe – pot să găsească cine ştie ce conspiraţii, sau interese oculte acolo unde nu este decât pur şi simplu jocul pieţei, în situaţia dată. Cert este doar un lucru: adoptarea unor politici care nesocotesc forţele pieţei devine foarte, foarte costisitoare.

Să revenim însă la ROBOR-ul nostru. Timp de aproape 3 ani, mai exact din noiembrie 2014, el s-a cifrat la valori foarte scăzute, sub 1 la sută pe an, cu aproape un punct procentual sub rata de politică monetară a Băncii Naţionale. Iar aici, semnalul transmis de banca centrală a fost că nivelul de echilibru al cursului valutar se păstrează la rate foarte scăzute ale dobânzilor pe piaţă, dar banca centrală vede în acest nivel doar o situaţie pasageră şi ca atare nu se justifică reducerea concomitentă a ratei sale de politică monetară. Faptul că situaţia aceasta a durat destul de mult timp are două explicaţii; una este externă: Banca Centrală Europeană a continuat politica sa de stimulare a cererii, prin dobânzi ajunse chiar în palier negativ, ceea ce a limitat alternativele de plasament ale investitorilor. Cu alte cuvinte, dacă BNR ar fi redus lichiditatea din piaţă, conducând la creşterea dobânzilor la lei, urmarea ar fi fost aprecierea leului, cu efecte imediate in descurajarea exporturilor şi stimularea importurilor. Nu ne putem permite aşa ceva: suntem una dintre puţinele ţări din Uniunea Europeana cu deficit de cont curent, deficit aflat pe o pantă clar ascendentă.

A existat însă şi o cauză internă, foarte importantă: deficitul bugetar a scăzut an de an până în 2015, România îndeplinind celebrul de acum MTO (obiectivul pe termen mediu, adică un deficit mai mic de 1% din PIB) cu un an mai devreme decât angajamentul asumat. Până spre sfârşitul anului 2016, de altfel, deficitul public a rămas scăzut.  

Aici iar nu e nimic misterios, nu e nici o conspiraţie. Până la urmă, un deficit public mai mic reduce presiunea pe piaţa creditului intern, lasând loc pentru reducerea şi menţinerea scăzută a dobânzilor, fără ca aceasta să atragă nici inflamarea inflaţiei, nici deprecierea cursului.

Din noiembrie 2014 până de curând, ROBOR la 3 luni, după care se ghidează multe dobânzi la credite, a rămas sub 1 la sută – aducând un avantaj nesperat celor care se împrumutaseră la rate cu mult mai ridicate şi aducând şansa de a obţine un credit ieftin celor care s-au împrumutat în noile condiţii. Doar că Banca Naţională a avertizat fără încetare că dobânzile nu vor rămâne joase la nesfârşit şi, de altfel, a îndrumat băncile comerciale să efectueze aşa-numitele teste de stress înainte de a acorda creditele, pentru a analiza în ce masură debitorii vor putea face faţă creşterii ratelor dobânzilor, reducerii veniturilor familiei sau deprecierii leului, pentru cei care se împrumutau în valută. Pentru unele categorii de credite, cele mai riscante, condiţiile testelor de stress au fost stabilite direct de Banca Naţională; pentru altele, mai puţin riscante, băncile au decis prin norme proprii cum să testeze la stress viitorii debitori. Este însă un fapt că reducerea ratelor dobânzilor i-a încurajat pe mulţi să se împrumute la bănci, chiar dacă frenezia creditelor nu a fost nici pe departe la fel de mare ca în 2007-2008. Atât creditorii, cât şi potenţialii debitori au învăţat lecţia... 

Doar atât că ambele cauze ale dobânzilor foarte scăzute în condiţii de echilibru extern şi de preţuri stabile interne par să îşi cam fi epuizat potenţialul. Astfel, pe plan extern, Statele Unite au dat tonul reluării creşterii dobânzilor, iar Europa a atins o rată de creştere economică de natură a întrerupe cursul dobânzilor negative; preţurile dau semne de revenire în palierul pozitiv, astfel că nici dezinflaţia importată nu mai are loc. Pe plan intern, deficitul public a revenit în vecinătatea lui 3% din PIB încă din ultima parte a anului 2016, iar o dată cu aceasta şi competiţia puternică a sectorului guvernamental pe piaţa creditului intern. Iar de aici începe dificila alegere a unui nou tip de echilibru macroeconomic, în noua situaţie internă şi externă.

Până aici, lucrurile nu s-au schimbat foarte mult. Cei mai mulţi dintre cei care s-au împrumutat în 2010-2014 au în prezent rate mult mai scăzute decât la obţinerea creditului, iar „dublarea ROBOR”, cum este prezentată situaţia din prezent de către anumiţi analişti, înseamnă doar o creştere suportabilă a ratei lunare la credite, pentru o familie obişnuită.

Dar dobânda la creditele personale este doar o singură faţetă a problemei. Contează cu mult mai mult, de exemplu, ca rata inflaţiei să rămână scăzută, ca economia să poată creşte sănătos şi, desigur, cursul valutar să nu o ia razna. Şi contează la fel de mult ca înşişi potenţialii împrumutaţi să îşi analizeze temeinic posibilităţile financiare, să nu se arunce la credite prea mari doar pentru că, acum, dobânzile sunt scăzute.

Sunt de părere că este încurajator că piaţa monetară a reacţionat în mod natural la evoluţia condiţiilor din economie. Asta arată că piaţa a dobândit mai multă maturitate. În funcţie de cum vor evolua lucrurile, pe plan naţional şi internaţional, rămâne de văzut dacă va continua sau nu tendinţa de creştere a ratelor dobânzilor şi/sau dacă nu va fi nevoie ca Banca Naţională să folosească şi alte instrumente din arsenalul său pentru a limita efectele negative ale presiunilor inflaţioniste în curs de formare. Bunăoară, ar fi posibil ca banca centrală să limiteze direct capacitatea băncilor de a acorda credite peste un anumit prag de îndatorare al împrumutaţilor. Ar fi astfel moderată creşterea creditului, cu efecte asupra unei potenţiale supraîncălziri a economiei.

Este cert că toate aceste evoluţii sunt naturale, sunt rezultatul schimbărilor permanente în raportul cerere-ofertă pe diferite pieţe. Sigur că, atunci când ai puţine cunoştinţe în domeniul economiei, te poti trezi că vrei să arestezi RASDAQ-ul sau, mai recent, că vrei sa dai în judecată francul elveţian. În mod normal, asemenea „idei” nu fac decât să îi umple de ridicol pe cei care le emit. În situaţii tensionate, însă, cu cât ideile emise public sunt mai năstruşnice, cu atât ele reuşesc să capteze atenţia. Iar în final cea care ar putea să sufere este coerenţa politicilor publice.

Autor: Eugen Rădulescu, directorul Direcţiei de Stabilitate BNR

 
Cuvinte cheie:
piata
, refuz
, dobanzi
, politica
, banci
, bani
, cerere
Vizualizari:
Printeaza
zf.ro
Închide