Intervenţiile băncilor centrale pentru a salva bănci, sisteme financiare(ca împrumutator de ultimă instanţă/lender of last resort), pot fi interpretate ca versiune a dominantei fiscale asupra politicii monetare. Sunt economişti şi unii oficiali care deplâng această ipostază a băncilor centrale, în sensul că şi-ar depăşi mandatul de a urmări stabilitatea preţurilor numai. Pe de altă parte, dacă acceptăm ca o bancă centrală trebuie să se îngrijească şi de stabilitatea financiară, a ansamblului, intervenţiile menţionate au fost inevitabile, chiar dacă implică riscuri. Se poate vorbi în acest caz de o dominantă financiară (ca formă a dominantei fiscale) asupra politicii monetare. Otmar Issing, fost economist şef al BCE, a făcut referire la acest aspect la un seminar organizat după ultima întâlnire a Consiliului Director al Băncii Centrale Europene, la Bratislava (3 mai,a.c), unde am fost într-un panel de discuţie. De ce a fost nevoie ca Fed-ul, Banca Angliei, BCE să intervină în acest mod? Răspunsul este ca, altminteri, sistemele financiare s-ar fi prăbuşit şi, cu ele, căderea de producţie şi şomajul ar fi fost mult mai mari în numeroase ţări din Europa, în SUA. Este ce declară şi şefi ai băncilor centrale, ai altor institituţii europene, ce se declară peste Ocean. Altfel spus, şocul pentru sistem generat de susbsistemul financiar ar fi fost devastator. S-a recurs la injectarea temporară de baza monetară (QE/quantitative easing în jargonul nou) ca soluţie second-best poate, sub formă de achiziţii de active suverane şi corporatiste, împrumuturi ultra-ieftine pentru bănci,etc
Cu ani în urmă am scris la FMI un studiu care a încercat să interpreteze arieratele (inter-enterprise arrears) în sisteme mari ca răspuns la şocuri foarte puternice (IMF Working Paper 54/1994). Arieratele (întarzieri la plţăi) pot fi văzute ca o formă spontană de pseudo-moneda (quasi-money), care rezulta din deficitul de lichiditate (plus creşterea preferinţei pentru lichiditate efectiva) al firmelor care se confruntă cu schimbări radicale în preţuri relative, cu pierdere de pieţe, etc şi care îşi ierarhizeaza plăţile în funcţie de intensitatea presiunilor/nevoilor. Să ne amintim că ţările industrializate au avut de înfruntat creşterea multiplă a preţului ţiţeiului în două reprize cu decenii în urmă şi s-a manifestat atunci fenomenul de stagflaţie: stagnare, chiar scădere de producţie, concomitent cu creşterea semnficativă a inflaţiei –ceea ce ieşea din canoanele unei viziuni tradiţionale, keynesiste, privind relaţia între nivelul activităţii economice şi cel al inflaţiei (ilustrată, de exemplu, de curba Phillips); s-au văzut şi întârzieri în plăţile comerciale. Dar situaţia pe care am avut-o eu în vedere judeca primii ani ai tranziţiei de la sisteme de comandă la economii de piaţă, când magnitudinea efortului de realocare a resurselor era complesitoare, cu intreprinderi viabile şi non-viabile confruntate cu deficite de capital şi lichidităţi, cu pierderea de pieţe, etc. Aşa m-am gândit la notiunea de încordare structurală (structural strain), care putea fi operaţionalizată şi modelată în explicarea fenomenului arieratelor. De altfel, Joaquim Oliveira Martins a folosit indicatorul propus de mine pentru estimarea “încordării structurale” într-un studiu din 1998 al OCDE. Academicianul Emilian Dobrescu are încercări de modelare a fenomenului arieratelor şi cum ele afectează metabolismul masei monetare. Şi Lucian Croitoru a investigat fenomenul arieratelor în România.
Statisticile arată că în fiecare recesiune adâncă, creditul comercial “sălbatec”, ce este o formă de arierate, creşte în mod semnificativ. Adică, cifrele conferă plauzabilitate interpretării din studiul din 1994 şi care a fost reluată într-un working paper publicat de William Davidson Institute în 1997. Trebuie să spun că explicaţia mea era parţial diferită de cea prevalentă la FMI în acei ani, care judecă arieratele, esenţialmente, ca indisciplină de plată, ce poate fi eliminată prin întărirea constrângerilor bugetare (vezi o analiză a lui Mohsin Khan şi Eric Clifton în IMF Staff Papers, în 1993). Guillermo Calvo (atunci la FMI) şi Fabrizio Coricelli (atunci la Banca Mondială) au făcut referire în unele studii la interpretarea structuralistă, care fără a subestima indisciplina de plată, privea şi dimensiunea necesarului de ajustare, de realocare de resurse, care depăşea putinţele sistemului în anumite circumstanţe.
Ce vedem ca se întamplă azi în ţările industrializate cuprinse de efectele crizei financiare şi, în zona euro, mă face să revizitez “încordarea structurală”. Fiindcă, aşa cum ţările foste de comuniste au avut de de realizat o formidabil de dificilă realocare de resurse, în condiţii de interegnum institutional (când costuri de tranzacţie sunt incerte, mari) şi modificare dramatică de preţuri relative, tot astfel pierderile băncilor (ale sistemului financiar) au copleşit bugete publice, au forţat bănci centrale să tipăreasa moneda de bază (base money) ca modalitate de a/ a preveni prăbuşirea economiilor; b/ a uşura costurile de ajustare corecţie).
Pentru alte știri, analize, articole și informații din business în timp real urmărește Ziarul Financiar pe WhatsApp Channels
