In luna iulie, Banca Nationala a cumparat de pe piata valutara o suma neta de 629,3 milioane euro, ceea ce reprezinta nu mai putin de 11% din oferta totala de devize a bancilor si clientilor lor. Ca orice banca centrala, si Banca Nationala a sterilizat oferta in exces de moneda nationala cauzata de aceste cumparari valutare, atragand in acelasi timp depozite in lei pentru o suma ce avea in vedere programul monetar al perioadei. Nimic spectaculos in aceste operatiuni (desi, sa admitem, amploarea acestor tranzactii este intr-adevar neobisnuita).
Exista insa voci care pun la indoiala ratiunea care sta la baza acestei conduite. Uneori, argumentele in sens opus sunt pur si simplu gresite. Asa a fost de exemplu cazul in care s-a afirmat prin presa ca sterilizarea ar costa prea mult. In 2003 - s-a spus - Banca Nationala ar fi cheltuit, pentru operatiunile de atragere de depozite, nu mai putin de 38% din PIB. In realitate, cele 38 de procente reprezinta valoarea totala a depozitelor atrase de-a lungul anului; unele dintre acestea au fost doar overnight (deci, de o singura zi), iar cele mai mari scadente au fost de 30 de zile. Nici vorba, efortul organizatoric a fost deosebit pentru a atrage depozite de asemenea anvergura fara a perturba o piata monetara nu foarte adanca. Nici costurile nu au fost chiar neglijabile - ele au totalizat 0,6% din PIB, in scadere totusi de la 1% din PIB in 2002. Dar de aici pana la a vehicula o suma ce depaseste totalul cheltuielilor bugetului consolidat al statului este cale lunga...
Ar exista alternative la conduita Bancii Nationale, descrisa mai sus? Pentru a contura un raspuns bine argumentat, sa ne imaginam doua scenarii: in primul, BNR nu cumpara deloc valuta; in al doilea, cumpara valuta, dar nu sterilizeaza contrapartida in lei, suma ramanand pe piata. Sa vedem, deci.
Asadar, daca banca centrala lasa excedentul de valuta pe piata, acesta ar fi reprezentat 11% din oferta totala a lunii iulie. Nu avem un model care sa cuantifice cat anume s-ar fi miscat pretul valutei ca urmare a ofertei in exces. Sa presupunem ca in prima perioada aprecierea cursului ar fi fost doar de doua procente la fiecare procent de excedent valutar (estimarea este foarte conservatoare; pe pietele internationale, pretul unui produs se poate modifica si cu peste zece procente pentru fiecare procent de exces al cererii sau al ofertei). in cazul nostru, leul s-ar fi apreciat cu 22%. Deci cursul mediu ar fi ajuns la 33679 lei/euro in iulie, fata de 41 088 lei/euro cat a fost in realitate. Care ar fi fost implicatiile acestei evolutii?
Cea mai importanta si imediat vizibila ar fi fost deteriorarea balantei comerciale. Importurile ar fi devenit tot mai ieftine, iar exporturile - tot mai necompetitive. Din nou, nu avem la dispozitie un model fiabil pentru a prognoza cu mare acuratete cat anume ar fi reprezentat cresterea importurilor si cat scaderea exporturilor. Sa pornim de la presupunerea ca importurile ar fi crescut cu 0,5%, iar exporturile ar fi scazut cu 0,6% pentru fiecare procent de apreciere a leului. (Elasticitatea importurilor in raport cu cursul este mai scazuta, pentru ca o pondere ridicata revine produselor energetice - in general, foarte putin elastice in raport cu pretul - si bunurilor tehnologice, a caror elasticitate in raport cu pretul este relativ scazuta si se resimte dupa mai multe luni. In schimb, exporturile noastre - cantonate in special in zona produselor cu prelucrare sub medie - sunt mult mai vulnerabile la modificarea pretului). Ca urmare, putem estima ca aprecierea cu 22% a leului ar fi atras, intr-o singura luna, o crestere a importurilor cu 250 milioane euro si o diminuare a exporturilor cu 216 milioane euro, luand ca baza fluxurile comerciale din luna iunie 2004. Deficitul comercial, de 632 milioane de euro in iunie, oricum excesiv, ar ajunge la aproape 1,1 miliarde euro cateva luni mai tarziu (respectand principiul ceteris paribus obisnuit in orice analiza).
Dar aprecierea cursului inseamna in acelasi timp un nivel mai ridicat al salariilor reale, daca le exprimam in valuta. Exista vreo modificare a productivitatii muncii care sa sprijine o asemenea evolutie? Fara indoiala ca nu. Salariile mai mari ar indemna insa la consum mai mare, care ar antrena expansiunea importurilor, pentru ca producatorii interni ar fi scosi din joc sub impactul dublu al costului salarial mai ridicat si al competitivitatii mai scazute. Incet, dar sigur, revigorarea productiei ar ramane doar o amintire, iar umflarea arieratelor ar marca din nou falimente nedeclarate inca.
Cat ar dura o asemenea evolutie? Doua, poate trei luni. Dupa care ar incepe degringolada. Exportatorii, cati vor mai fi ramas, ca si ceilalti detinatori de valuta, vor inceta sa alimenteze piata valutara, in anticiparea iminentei unui curs mai depreciat. Importatorii, tot mai hamesiti, se vor trezi in imposibilitatea de a mai cumpara devize de pe piata interna. Cursul s-ar prabusi brusc si dramatic, chiar in prag de iarna - cu mult mai mult decat se apreciase fara fundament economic in luna iulie. Ne-am trezi atunci mai saraci, dar si mai indatorati decat fusesem in vara. Iar accesul la noi credite externe ar deveni din nou problematic. Foarte probabil, s-ar repeta atunci scenariul crizei din 1999, cand guvernul a fost silit sa stranga cureaua la maximum pentru a evita incetarea platilor externe. Daca atunci insa cauza a fost in primul rand acumularea unor rate scadente mari chiar in mijlocul unei furtuni pe piata financiara externa, de aceasta data vina ar fi doar a noastra. Iar un analist lucid ar face o retrospectiva - apropiata in datele ei fundamentale de cea de mai sus - invinovatind, pe drept cuvant, banca centrala ca nu a actionat la timp. Ei bine, banca centrala a actionat la timp, iar acest scenariu ramane doar o ipoteza.
Ar ramane celalalt scenariu, in care Banca Nationala evita aprecierea cursului, dar lasa lichiditatea in lei pe piata. Aici, calculele sunt mult mai simple. Pentru cele 629,3 milioane de euro cumparate, injectia de lichiditate ar fi fost de 25 780 miliarde lei, reprezentand 20,3% din baza monetara medie a lunii iulie. Intrucat nimic fundamental nu s-a schimbat in economie, un surplus monetar de aceasta anvergura isi gaseste in foarte scurt timp "acoperirea" intr-o crestere a preturilor cel putin cu acelasi procent. (In realitate, revenirea la o panta ascendenta a preturilor ar avea mai multe sanse sa duca si la o ?fuga de bani", care ar accentua cu mult mai mult fenomenul inflationist). Inflatia nu ar mai fi de 9%, ci de peste 30%. Ne-am trezi aruncati cu peste 3 ani in urma si, mai mult ca sigur, fara nici o speranta de integrare europeana in 2007.
Scenariile de mai sus au fost evident simplificate pentru a ramane in spatiul unui demers jurnalistic de dimensiunea unui articol. Dar concluziile nu se schimba. Marja de manevra a bancii centrale este extrem de ingusta, datorita restrictiilor impuse de fragilitatea conditiilor macroeconomice. Ca urmare, cumpararea excesului de valuta si sterilizarea imediata a lichiditatii astfel puse in circulatie este singura cale corecta.
O alta cale va deveni practicabila pe masura ce mediul macroeconomic se amelioreaza. Totusi sperantele in aceasta directie raman doar atat, sperante, cat timp diriguitorii cei mari decid sa azvarle cu mare tam-tam cateva firimituri pensionarilor, profesorilor si altor amarati, in timp ce acopera din bani publici, pe tacute, jafuri de zeci de mii de miliarde de lei, fara a misca un fir de par din capul jefuitorilor. Dar aceasta este o alta chestiune, a carei duhoare politica este prea respingatoare.
Pentru alte știri, analize, articole și informații din business în timp real urmărește Ziarul Financiar pe WhatsApp Channels
