In urma cu mai bine de un deceniu, Josef Tosovski, guvernatorul de atunci al Bancii Nationale a Cehiei, descria una din multiplele dificultati pe care le intampina in calibrarea politicii monetare: pentru reducerea inflatiei era nevoie de dobanzi real pozitive, respectiv de rate nominale ridicate; acestea atrageau insa influxuri de capital financiar, care duceau fie la costuri mari pentru sterilizare, fie la aprecierea monedei si la deteriorarea balantei de plati; cum se poate sa ai dobanzi suficient de ridicate pentru a presa asupra inflatiei si suficient de scazute pentru a nu supraevalua moneda nationala? Aceasta a fost "dilema lui Tosovski".
Tara noastra s-a confruntat cu aceasta problema mult mai tarziu decat Cehia si pe o scara mult mai redusa, desi rata inflatiei a fost mult mai ridicata la noi, astfel ca nivelurile nominale ale ratelor dobanzii ar fi permis un arbitraj cu castiguri ridicate. Probabil, tocmai nivelul inflatiei, prea inalt pentru o analiza de risc acceptabila, a limitat interesul investitorilor seriosi; in aceeasi directie au actionat si regimul de curs flotant al leului, care induce un risc ridicat pentru tranzactiile speculative, si barierele administrative impuse de tara noastra in calea investitiilor de capital financiar (care nu blocau tranzactiile, dar mareau costul acestora), ca si ratingul de tara, mentinut de marile agentii la un nivel descurajant pentru investitori.
Abia dupa aderarea la NATO si transformarea intrarii in UE in certitudine influxurile de capital s-au marit substantial si catre tara noastra. Nici asa nu au devenit totusi coplesitoare, intrucat regimul cursului de schimb a fost mentinut, in timp ce ratele nominale ale dobanzilor scazusera la noi, iar trendul pe piata internationala era de crestere; este posibil sa fi ajutat si ingustimea pietei financiare de la noi (sau, cum s-a exprimat plastic guvernatorul BNR, garile noastre nu au peroane destul de mari unde sa fie descarcati sacii de bani).
Preocuparea pentru limitarea influxurilor de capital speculativ a ramas, cea mai buna dovada in acest sens fiind ultima reducere a ratei dobanzii de politica monetara a Bancii Nationale, operata pe la sfarsitul lunii iunie. In acel moment, riscul deteriorarii nesustenabile a balantei de plati, ca urmare a aprecierii leului, parea sa depaseasca riscul cresterii inflatiei, ca urmare a relaxarii politicii monetare. Se pare ca Banca Nationala a subestimat efectele secetei asupra productiei si preturilor in agricultura si nu a putut sa prevada criza de pe piata creditului din SUA, care avea sa puna pe fuga destui investitori de pe pietele emergente, antrenand si deprecierea leului. Ceea ce ar fi putut sa prevada Banca Nationala erau efectele cresterii excesive a salariilor si probabila relaxare a politicii fiscale, in perspectiva alegerilor.
Fapt este ca rata inflatiei a sarit dincolo de cele mai pesimiste aprecieri, iar politica monetara a devenit brusc mult mai complicata. Tinta pentru 2007 este deja de neatins, chiar si cu marja de un punct procentual. Inca din septembrie rata inflatiei pe ultimele 12 luni era de peste 6%. Mai ingrijorator mi se pare nivelul atins in trimestrul al treilea, de 9,2% anualizat (dupa ce, in trimestrul III 2006, fusese doar 0,4% anualizat!). Se intrerupe astfel o destul de lunga perioada de dezinflatie, care consolidase credibilitatea bancii centrale. Si mai complicata pare acum revenirea inflatiei pe o panta descrescatoare ? pentru a nu mai spune ca, dupa un nivel probabil de peste 6% in 2007, nu vad pe nicaieri ancorele care sa aduca inapoi cresterea preturilor la mai putin de 4% in 2008.
Ingredientele derapajului inflationist sunt ca la carte: cresterea galopanta a cererii interne, fara corespondent pe partea ofertei; relaxare fiscala preelectorala; externalitati neprielnice (in cazul nostru, seceta prelungita si turbulenta de pe piata financiara internationala). Ce ramane de facut Bancii Nationale? Guvernatorul a inceput cu avertismente foarte clare la adresa guvernului ? dupa ce, cu cateva saptamani inainte, se multumise cu formulari mult mai protocolare. Astept si o inasprire a conditiilor monetare, atat prin reducerea lichiditatii de pe piata monetara, cat si prin majorarea dobanzii de politica monetara. Insuficient, dar atat poate banca centrala. De altfel, chiar aceste parghii vor putea fi utilizate cu destula precautie, in conditiile in care deficitul extern nu prea lasa leului loc de apreciere.
Desigur, exista o cheie a problemei, care se gaseste la guvern. Acesta insa este surd si orb. A pregatit un buget de forma "dupa noi, potopul", care de fapt va amplifica sever presiunile inflationiste si va periclita echilibrul macroeconomic, atata cat a mai ramas. Cat despre politici de stimulare a ofertei, de care economia ar avea atata nevoie (si care ar fi fost in consonanta cu un program de guvernare de orientare liberala), acestea sunt subtilitati pe care guvernul le-a ignorat cu desavarsire si atunci cand avea o majoritate parlamentara, cat de cat, iar alegerile erau, hat, departe. Acum, ne racim gura de pomana.
Eugen Radulescu este analist economic, fost presedinte al CEC, Raiffeisen Bank si fost director de politica monetara in cadrul BNR.
Pentru alte știri, analize, articole și informații din business în timp real urmărește Ziarul Financiar pe WhatsApp Channels
