Vazand ca pietele monetare internationale nu-si revin, banci centrale mari (Fed-ul, BCE, Banca Canadei, Banca Angliei si Banca Nationala a Elvetiei) au recurs la o actiune concertata de injectare de lichiditate in sistemele monetare - inclusiv prin usurarea accesului la finantari directe pentru bancile comerciale. Acest demers coordonat este cu totul exceptional si survine dupa luni de incercari individuale de atenuare a situatiei grave de pe pietele de credit internationale. Asupra acestor aspecte am scris in ultimele luni. Voi face aici unele constatari, cu riscul de a ma repeta, facand totodata referire la relatia intre contextul international si politica economica din Romania in anul ce vine, care este unul electoral.
1. Situatia pe pietele financiare internationale nu da semne de ameliorare. Dimpotriva, se poate spune. Nume dintre cele mai cunoscute pe Wall Street (Citigroup, Merril etc), din Europa (UBS) scot la iveala pierderi considerable (de ordinul zecilor de miliarde); sunt obligate sa preia in bilanturi active mult depreciate, care se aflau in pozitii extrabilantiere (in vehicule speciale). Criza de incredere este evidentiata de marjele ce se practica pe pietele monetare, la imprumuturi la 1 si 3 luni (fata de dobanzile practicate de bancile centrale). Fuga catre active sigure (titluri de stat) nu s-a incetinit, ceea ce a diminuat mult randamentul acestora (cererea mare ridicand pretul lor de achizitie, ceea ce erodeaza din randamentul obtenabil). Pietele se caracterizeaza prin opacitate intrucat numeroase instrumente financiare noi nu au piete veritabile de tranzactionare. Pe de o parte, obligatiunile ipotecare s-au dovedit de valoare indoielnica; pe de alta parte, intreg procesul de inginerie financiara, ce implica colateralizari si "diseminare" de riscuri, este dovedit a avea hibe majore. Se manifesta din plin ceea ce Keynes a numit "capcana lichiditatii" pentru a descrie situatia de criza financiara din perioada interbelica.
Pana acum, raspunsul autoritatilor nationale a avut doua trasee. Unul priveste evitarea contagiunii si a accentuarii riscului de sistem prin injectii de lichiditate, chiar cu pretul de a mari presiuni inflationiste. Al doilea traseu are ca tinta generala cresterea transparentei pe piete. In acest cadru poate fi inclusa si preocuparea pentru o coordonare mai buna a autoritatilor de supraveghere prudentiala. In acest domeniu, insa, exista diferente de abordare. Franta si Italia pledeaza pentru o uniformizare a cadrului de supraveghere prudentiala, in timp ce Marea Britanie, Germania, Olanda, Spania etc privesc cu rezerve o asemenea actiune. Daca intr-adevar, se doreste o piata financiara integrata pentru servicii financiare (in UE) si avand in vedere transmiterea efectelor pe pietele financiare, compatibilizarea legislatiilor nationale in materie de supraveghere prudentiala pare fireasca. Argumente aduse de un Tomaso Padoa Schioppa, ministrul italian al economiei si fost membru in CA al BCE (vezi Financial Times, 11 decembrie 2007), sunt de bun simt din acest punct de vedere.
Dar eu cred ca numai coordonarea unor actiuni si o apropiere a normelor in materie de supraveghere prudentiala sunt insuficiente pentru a combate cauze structurale ale crizei actuale. Problema mare, in opinia mea, isi are originea in deficitul major de reglementare a inovatiilor financiare. Se vede tot mai clar ca "impachetarea" produselor financiare a depasit ceea ce poate fi apreciat ca normal/corect in relatia dintre vanzator (institutie financiara) si client. Aici nefiind vorba numai de ce rezulta din metodele cantitative (modelele) folosite pentru evaluarea unor produse financiare. Sa ne aducem aminte comportamentul multor traderi in perioada de ascensiune bursiera a dotcom-urilor (catre finele deceniului trecut). Alessandro Profumo, CEO-ul Unicredit, a fost cat se poate de onest atunci cand a afirmat ca doreste ca banca pe care o conduce sa faca pasul inapoi in activitatea de "origination and distribution" (producerea si distributia) de produse financiare. Cazul hedge-fundului LTCM (din 1998) este minor fata de ceea ce se intampla acum pe piete si se vede ca din episodul de atunci nu s-au extras lectiile cuvenite.
Intrebarea legitima este daca se poate miza pe auto-reglementare pentru a se preveni excese in viitor, pentru a se evita inovatii financiare frauduloase, pe scara larga. Eu ma numar printre cei care nu cred in auto-reglementare, indiferent de conditii, mai ales in domeniul pietelor financiare. De cativa ani se discuta despre nevoia de a reglementare a operatiunilor hedge-fundurilor, acestea din urma opunandu-se cu vehementa. Culmea este ca si in aceste zile se aud voci care incearca sa "dreaga busuiocul" cand nu este greu de aratat cu degetul catre vinovati. Pentru ca alaturi de consecinte ale perioadei banilor ieftini, ale exceselor de comportament ce deriva din maximizarea profitului prin orice mijloace (care pot fi imorale si trecand de lege) sunt de enumerat conflicte de interese flagrante si, mai ales, un cadru de reglementare necorespunzator. De aceea, simpla coordonare de masuri este insuficienta, in opinia mea.
As face o analogie cu ce a urmat Marii Depresiuni din perioada 1929-1933. Eu nu pledez pentru noi "ziduri chinezesti" intre activitati bancare comerciale si cele de investment banking. Dar sunt convins tot mai tare ca, daca nu se va reusi o reglementare mai buna/eficace a operatiunilor financiare efectele pentru piete si, mai departe, pentru economiile reale vor fi grave. Oricum, anul 2008 va fi unul mai dificil decat 2007, existand o perspectiva de deteriorare a mediului financiar international pentru restul deceniului. Aceasta inseamna un credit mai scump, un apetit mai mic pentru investitii, o volatilitate mai mare pe piete. Si daca adaugam la aceste repere tendintele pe pietele energiei si a alimentelor (si ca efect al incalzirii globale) si dezechilibrele din economia mondiala, tabloul se innegreste serios.
2. Performantele economiei romanesti in 2007 sunt marcate de contextul international si de socuri interne puternice (seceta mai ales). Avem o inflatie (decembrie pe decembrie) care va fi in jur de 7% (mult peste marja superioara a tintei BNR), un deficit de cont curent ce va fi probabil peste 13,5% din PIB si, ceea ce ingrijoreaza mai mult, avem o deteriorare severa a finantarii acestuia (cu ISD la circa 40% din total). Circumstantele internationale impun guvernului roman si BNR prudenta mare in constructia mix-ului de politica economica in 2008. A avea o executie bugetara prociclica, cand inflatia si deficitele externe cresc - in conditii internationale tot mai nefavorabile - este contraindicat; eu cred ca este bine ca anul ce vine sa nu aduca cu sine un deficit bugetar mai mare decat in acest an. Altminteri, BNR va fi nevoita sa mareasca dobanzile, ceea ce ar obliga bancile comerciale sa scumpeasca creditul. Aceasta scumpire ar lovi in procesul investitional intern si ar submina cresterea pe termen lung. In acelasi timp, a creste salarii bugetare, sau a ceda unor presiuni salariale care ar alimenta spirala preturi-salarii este un drum mai mult decat periculos in circumstantele de acum. Drept este ca bugetul trebuie sa cheltuiasca mai mult pentru infrastructura, pentru educatie, pentru cofinantarea banilor UE - pentru productia de bunuri publice extrem de necesare (se vede deja cum economia se stranguleaza daca nu dezvoltam infrastructura). Dar trebuie gasita calea optima pentru ca respectarea unor prioritati ale dezvoltarii/modernizarii economice sa nu fie facuta in detrimentul stabilitatii economice. Trebuie deci sa conciliem ceea ce eu numesc "macroeconomia unui buget mai mare" (potentat de banii UE) cu exigentele continuarii dezinflatiei. Ministerul Economiei si Finantelor trebuie sa fie sigur ca veniturile bugetate pentru 2008 sunt realiste, ca nu va fi nevoit sa mizeze pe o inflatie superioara (celei utilizate in proiectul de buget) pentru a obtine venituri nominale mai mari. Daca nu ne facem bine socotelile pentru 2008 si nu tinem cont de mediul international nu este exclus ca bugetul pe 2009 sa fie obligat sa reexamineze structura fiscalitatii (nivelul unor impozite), pentru a se obtine venituri suplimentare necesare.
Mediul financiar international este in deteriorare si guvernul roman, impreuna cu BNR, trebuie sa aiba in vedere aceasta evolutie. Altminteri, s-ar putea sa ajungem la ananghie. Anul ce vine, fie el electoral, trebuie gestionat cu mare atentie, cu responsabilitate.
Daniel Daianu este profesor de economie si fost ministru de finante
Pentru alte știri, analize, articole și informații din business în timp real urmărește Ziarul Financiar pe WhatsApp Channels
