• Leu / EUR4.9457
  • Leu / GBP5.7676
  • Leu / USD4.6170
Opinii

Daniel Daianu: Caderea leului: intre socuri si "esec de coordonare"...

Daniel Daianu: Caderea leului: intre socuri si "esec de coordonare"...
26.11.2007, 20:19 22

Cand am ales titlul, gandul m-a purtat la intrebarea: dar oare ce este inedit in interpretarea de fata? In fond, pe pietele financiare numeroase sunt faptele pe care literatura de specialitate le numeste "market coordination failure" (esecuri de coordonare pe piata); ele pot conduce la suprareactii (overshooting-uri) excesive, la "echilibre precare" (bad equilibria).
Si criza din Asia de Sud-Est din deceniul trecut, si interventia Fed-ului pentru evitarea contagiunii dupa caderea fondului de risc LTCM (in 1998) au revelat miopii individuale majore, erori de judecata incredibile (ca si modele econometrice defectuoase), instinct de turma (herd instinct) cat cuprinde.
Pentru explicarea "caderii' leului (la peste 3,60/1 euro) au fost enumerati mai multi factori, despre care s-a vorbit adesea in acest an: cresterea fulguranta a deficitelor externe (cel de cont curent probabil la peste 14% din PIB in 2007), deteriorarea structurii finantarii acestora (cu ISD in jur de 40% la deficitul de cont curent in 2007), competitivitatea redusa a productiei interne si, nu in cele din urma, conditiile internationale tot mai rele. Sunt putini cei care au reliefat insa contextul "structural" al deprecierii puternice in liberalizarea totala a contului de capital totala intr-o economie cu vulnerabilitati si cu o dezinflatie pornita tarziu. De aici a rezultat si o tintire a inflatiei sui-generis, care nu a ignorat evolutia cursului si care foloseste rata de politica monetara cu ambivalenta. Dar asupra acestui aspect am mai insistat (vezi si ZF, 5 noiembrie a.c.). In randurile de mai jos doresc sa reiau un aspect care merita, in opinia mea, atentia comunitatii bancare din Romania: creditul bancar.
Ca in toata Europa Centrala si de Rasarit expansiunea in Romania a creditului bancar a fost exploziva in anii recenti - in termeni reali de 20-30% anual. In 2007 stocul de credite bancare, raportat la PIB, este de peste 35% (fata de sub 20% in 2004); el este inca mic fata de alte tari din UE, dar viteza de crestere a fost foarte mare si, in plus, a indus o deteriorare masiva a deficitului de cont curent. BNR a incercat sa potoleasca iuresul, dar bancile comerciale, fie au invocat taria sistemelor prudentiale interne, fie au recurs la "externalizarea creditului". Nu executia bugetului public a generat starea actuala din conturile externe, ci fragilitatea leului din ultima perioada de timp. An de an creditul catre sectorul privat a insemnat peste 80-90% din deficitul de cont curent. Intrebarea este: de ce bancile
s-au angajat in acest torent de finantare a cererii de consum si, uneori, de investitii.
Alaturi de bilanturi care arata bine, bancherii comerciali amintesc, repet, de sisteme de prudentialitate interne, de o evolutie "normala" a creditului intr-o economie emergenta, care a devenit membru al UE. Aceste argumente sunt de luat in seama, dar ele trebuie juxtapuse altora, care ar trebui sa nuanteze citirea realitatii. Am in vedere cresteri salariale in ultimii ani, care au fost considerabil peste dinamica productivitatii si, mai ales, inrautatirea conditiilor pe pietele financiare (de credit) internationale. Necazul este ca operatorii mari din piata (bancile) au repere individuale de evaluare a tintelor proprii, care nu sunt puse in relatie unele cu altele. Ceea ce pare rational la nivel individual poate deveni periculos pentru sistem (economie). Maximizarea profitului, fara constrangeri, daca este judecata din perspectiva strict individuala, poate dauna tuturor in cele din urma. Dorinta fiecaruia de a castiga cat mai mult poate provoca suprareactii generalizate (contagiune) si conduce la tensiuni majore in piata. Apare astfel nevoia ca sa existe un agent extern, care sa incerce sa induca coordonare la nevoie; sa infraneze porniri disproportionate pentru a se evita "esecuri de coordonare" periculoase. Intr-o forma sau alta, actiuni de coordonare au bancile centrale prin interventii verbale, prin masuri de politica monetara, ca si alte autoritati de supraveghere. Dar coordonarea trebuie incercata si de operatorii din piata. Din pacate, rationalitatea individuala intra, frecvent, in coliziune cu rationalitatea sistemului (conflict intre micro si macro). Si iarasi ajungem la nevoia de interventie din afara, de reglementare a pietelor (fiindca reglementarile de piata au si rolul de coordonare). Ca operatorii din piata resping ideea de coordonare este dovedita de dificultatea de a reglementa activitatea fondurile de risc (hedge funds), ceea ce este surprinzator in lumina crizei provocate de piata creditelor ipotecare din SUA. Inovatiile financiare, derivativele, sunt produse promovate de aceste fonduri, de mari banci de investitii, care au opacizat pietele si au creat efecte de domino grave.
Sa revin la situatia autohtona. Cand BNR a incercat sa domoleasca din elanul bancilor comerciale pentru credite in valuta si nu numai, a fost intampinata de un cor de proteste. Cat mediul international a fost prietenos, inflatia interna a mers in jos si banii din afara au acoperit nevoile de finantare a deficitelor, situatia fiind sub control. Dar conditiile s-au schimbat. Deprecierea rapida a leului, care era anuntata de deteriorarea unor indicatori macro, a evidentiat responsabilitatea bancilor comerciale in cresterea rapida a deficitelor externe prin indatorare.
In articolul precedent din ZF ma intrebam ce fac analistii unor banci comerciale de la noi. Mutatis mutandis, ei se afla intr-o situatie analoga cu a analistilor din mari banci de investitii straine care, pe de o parte, ofera sfaturi clientilor (in achizitia de harti de valoare), iar pe de alta parte au bonusuri in relatie cu veniturile bancilor. Adica vreau sa spun ca exista o doza de conflict de interese majora, care trebuie sa fie bine gestionata daca dorim sa evitam stricaciuni mari in momente de restriste.
Spunand aceasta, am in vedere si de-claratii ale unor varfuri din lumea bancara, ale unor economisti care nu arata suficienta grija cu vorbele si cifrele folosite. S-a spus astfel ca leul poate ajunge la 4/1 euro in scurt timp. Sa admitem ca omul crede in asa ceva, dar fiindca institutia pe care o reprezinta este jucator important pe piata locala, declaratiile trebuie bine cantarite. Sunt voci ce bestelesc acum economia romaneasca, in timp ce, nu cu multe luni in urma, tot ele profeteau un curs de sfarsit de an de aproximativ 3,10/1 euro. Sau cum arata declaratiile de la unii care in primavara salutau cu euforie autonomizarea economicului de politic, iar acum anticipeaza vremuri negre. Este adevarat ca si unii functionari ai BNR te fac sa zambesti; de exemplu, declaratii de genul: este bine ca leul se apreciaza, fiindca asa diminuam din decalajele de venit/ loc. sau aprecierea leului ajuta la restructurarea economiei.
"Mind your words" (atentie la vorbe si cifre utilizate) este un indemn de adresat unor colegi din banci comerciale si nu numai. Realitatea este complexa si este nevoie de judecarea faptelor/aspectelor bune si rele, cu chibzuinta, cu echilibru.
Ce se va intampla in continuare cu leul? Mugur Isarescu a dat sa se inteleaga ca se poate vorbi despre o "criza valutara". Eu cred ca aceasta expresie este prea tare. Romania nu se confrunta cu o criza de lichiditate; nu mai vorbesc de solvabilitate. Bancile comerciale au bilanturi solide, in timp ce executia bugetului public nu este scapata de sub control. Iar reinflamarea inflatiei nu este de mari proportii. Si cursul flotant are avantajele sale, deprecierea fiind un instrument de ajustare in anumite conditii (dar el trebuie insa inclus intr-un mix optim de politica macro). Avem insa semne de neliniste si acest sentiment trebuie combatut pentru a nu deveni o criza de incredere. Guvernatorul BNR a vorbit despre 3 miliarde de euro fonduri speculative care ar fi intrat in Romania, dintre care 1 miliard ar fi iesit in ultima saptamana; aceste fonduri ar insemna 10% din rezervele valutare de cca 30 de miliarde de euro ale Bancii Centrale, ceea ce ar parea linistitor. Dar euroizarea puternica a economiei inseamna ca rezervele trebuie evaluate in raport cu masa monetara (daca s-ar pierde increderea in leu, am asista la o conversie masiva a depozitelor in lei in valuta, ceea ce ar exercita o presiune teribila pe curs).
Avem nevoie de prudenta adecvata din partea bancilor comerciale in creditarea economiei; ele trebuie sa furnizeze mai mult credit pentru investitii in defavoarea celui pentru consum. In opinia mea, este bine ca bugetul public sa termine anul cu un deficit sub 1,5% din PIB si cred ca nici anul viitor nu este indicat sa avem un deficit mai mare, chiar daca vom avea de finantat fonduri ale UE considerabile (conditiile pe pietele internationale vor ramane nefavorabile). Autoritatile publice trebuie sa dea un semnal ca sunt constiente de vulnerabilitati, ca avem o conduita adecvata in politica economica. Si trebuie rezistat la solicitari de cresteri salariale, mai ales in sectorul bugetar. Sindicatele trebuie sa inteleaga ca a intinde coarda prea mult acum (fie 2008 un an electoral) inseamna sa punem benzina pe foc.
Leul intre 3,40-3,50/1 euro este intr-o zona mai de confort pentru economie. Pe de alta parte, deprecieri brutale nu sunt dezirabile. O spirala preturi-salarii trebuie evitata cu orice pret. Pentru a descuraja, cat este posibil, atacuri speculative, sau panica, este nevoie de o politica economica coerenta si disciplinata, la care sa se alieze - cu intelepciune - operatorii mari de pe piata (banci comerciale). In fond, soliditatea sistemului financiar/ bancar, a economiei autohtone, este un "bun public" aflat in grija nu numai a BNR, ci si a Guvernului. Si trebuia evitata o retorica a extremelor!

Daniel Daianu este profesor de economie, fost ministru de finante, candidat la Parlamentul European din partea PNL

AFACERI DE LA ZERO
Principalele valute BNR - ieri, 13:15
EUR
USD
GBP
CHF
Azi: 4.9457
Diferență: -0,0303
Ieri: 4.9472
Azi: 4.6170
Diferență: -0,3281
Ieri: 4.6322
Azi: 5.7676
Diferență: -0,9922
Ieri: 5.8254
Azi: 4.7889
Diferență: -0,0543
Ieri: 4.7915