Domnul Radu Crăciun abordează chestiuni importante în articolul"Politica monetară şi relansarea economică"(ZF, 21 sept. 2010).Sunt de acord cu constatarea din articol că, peste tot în lume, s-aîncercat combaterea efectelor crizei printr-o varietate demijloace, care, frecvent, au combinat instrumentul bugetar cu celmonetar. Aşa s-a întâmplat în SUA, în Marea Britanie, în numeroaseţări din Uniunea Monetară. Deşi susţin şi eu teza că avem nevoie deo combinaţie de politică economică cât mai echilibrată (care săutilizeze mai multe instrumente), rămân în divergenţă de opinieprivind o serie de aspecte asupra cărora aduc precizări maijos.
Politica monetară are eficacitate dacă mecanismul de transmisiefuncţionează bine, ceea ce amândoi împărtăşim ca principiu. Eu ampărerea că mecanismul de transmisie în România a fost deteriorat decriză. Şi în alte ţări s-a întâmplat acest fenomen, diferenţeleîntre ratele de politică monetară ale băncilor centrale, cele de pepieţele interbancare şi cele la utilizatorii ultimi ai creditelorfiind în creştere - mai ales atunci când pieţele au îngheţat. ÎnRomânia această situaţie a fost cu atât mai nefericită, cu cât, înmod tradiţional, nivelurile dobânzilor la împrumuturile clienţilornon-bancari au fost înalte. Că nivelul ratelor pe piaţainterbancară este foarte aproape, acum, de rata de politicămonetară este în largă măsură irelevant pentru mecanismul detransmisie. Avem lichiditate multă în piaţă (lăsată chiar de BNR,probabil pentru a ajuta Trezoreria în plasarea de titluri de stat),dar care nu s-a reflectat într-un mers corespunzător (descendent)al dobânzilor la creditele luate de persoane fizice şi firme.Întrucât, nu piaţa interbancară măsoară, esenţialmente, calitateamecanismului de transmisie. Şi rămâne de văzut ce se va întâmpla înviitor. Dl. Crăciun mizează mult pe schimbarea legislaţiei decalcul al dobânzilor. Dar în timp ce el are în vedere un corectorde ordin administrativ, judecata mea a pornit de la un fenomeneconomic real. În plus, sentimentul meu este că băncile vor avea,în continuare, un apetit scăzut să crediteze.
Autorul articolului subestimează, în opinia mea, rolul cursuluide schimb asupra expectaţiilor inflaţioniste. Este greu săde-euroizăm economia. Şi multe din mărfurile de import nu au oconcurenţă serioasă din partea producţiei autohtone. Decielasticitatea cererii la depreciere nu ar fi favorabilă scopuluiurmărit. Ca şi dl. Crăciun, am subliniat presiuni inflaţionisteslabe în momentul de faţă, pe fondul cererii agregate scăzute. Cândam menţionat cifra de 7,5% pentru acest an am avut în vedere cădacă la şocul creşterii TVA s-ar adăuga şocul repetat al uneideprecieri sistematice a leului, nu am avea cum să evităm creştereaexpectaţiilor inflaţioniste. Fiindcă, repet, nu înţeleg cum sepoate subestima impactul unei deprecieri sistematice a cursuluiasupra expectaţiilor inflaţioniste, deprecierea nefiind un şocsingular (a one shot affair). Nici nu văd de unde s-a trasconcluzia că în articolul meu (ZF, 20 sept.) nu s-ar fi făcutdistincţie între inflaţia pe latura ofertei şi cea pe laturacererii. Cât priveşte spirala preţuri-salarii, nu aş îngropa-o dacăne gândim la cât de mult (adică dacă) mai pot fi amputateveniturile cetăţenilor fără a provoca tensiuni socialenecontrolabile; ceea ce pare de domeniul trecutului se poateîntoarce.
Dl. Crăciun a trecut sub tăcere posibilul impact al deprecieriicursului asupra serviciului datoriei publice. Dacă inflaţia creşte- şi admit că aici părerile noastre diferă substanţial - şi dacăconsolidarea fiscală nu contracarează presiunea către suire adobânzilor, serviciul devine tot mai împovărător. În condiţiile încare finanţarea deficitului bugetar este încă foarte complicată, aneglija acest aspect este de neînţeles. Îmi este greu să cred că orelaxare de politică monetară ar stimula economia intr-atât încâtar anula o posibilă presiune inflaţionistă a deprecieriicursului.
Intervine şi problema riscului sistemic pe care o depreciere aleului necorelată cu o consolidare fiscala adecvată l-ar crea; amîn vedere pierderea încrederii în leu dacă inflaţia ar creşte, ceeace ar putea induce o "fugă" de moneda naţională. Iar acestea nusunt fantasme teoretice.
În ecuaţia argumentaţiei folosite se aminteşte de ajustărifiscale importante. Dar acestea nu sunt încă consolidate.Arieratele faţă de firme sunt mari. Există şi incertitudinisemnificative pe scena politică, care pot menţine îndoieli privindconsolidarea fiscală. În asemenea circumstanţe o scădere excesivă aratei de politică monetară poate transmite un semnal mai puţinpozitiv, care ar pune presiune pe leu. Şi una este să cauţi un mixde politică macro care să ajute economia printr-o deprecierecontrolată (deliberată) a monedei naţionale şi altceva să ai de-aface cu o depreciere rezultată din incoerenţe de policy şineîncredere din partea pieţelor financiare.
Cred totodată că se subestimează efectul negativ al deprecieriiasupra consumului, care are o pondere relativ mare în PIB. Aşa cumam subliniat în articolul meu (ZF, 20 sept.), ce poţi obţine pefiliera stimulării importurilor poţi pierde prin amputareaconsumului, ca urmare a "efectului avuţie".
Eu nu pledez pentru o politică de ţintire a cursului. Dar nu potînchide ochii faţă de riscurile unei deprecieri necontrolate. Şiaceste riscuri există având în vedere gradul de euroizare şidificultăţile consolidării fiscale, ca şi volatilitatea pieţelorfinanciare. BNR trebuia să relaxeze politica monetară în condiţiileîngheţării pieţelor. Şi o politică acomodativă s-a practicat maiales după trecerea momentului atacurilor speculative din toamna lui2008. Dar nu cred în eficacitatea pozitivă a unei scăderi abrupte aratei de politică monetară.
Cheia este cum să facem să se reducă costul creditului cătrecetăţeni şi firme. Din păcate, băncile sunt şi vor fi într-unproces de curăţare a bilanţurilor, în timp ce Ordonanţa 50 nu vaajuta reluarea creditării având în vedere impactul asupraprofiturilor lor. Există încă multe incertitudini privind execuţiabugetară şi nu numai, care nu favorizează agresivitatea din parteaBNR în direcţia scăderii ratei de politică monetară.
Mă bucur că dl. Crăciun consideră că "situaţia nu poate fijudecată în alb şi negru". Şi sunt de acord că, în pofida unordileme, alegeri de politică economică trebuie să fie făcute. Ce amîncercat în articolul meu precedent a fost să evidenţiez riscuri,inclusiv sistemice, ale unei politici de curs care urmăreşte odepreciere sistematică în condiţii turbulente, când consolidareafiscală este înconjurată de incertitudini. Oricât am vrea, Românianu poate practica ceeea ce îşi permit ţări care au ca monedăproprie valute-rezervă, care au forţă economică considerabilă, carenu sunt sub radarul celor care examinează riscuri de lipsă delichiditate şi insolvenţă.
P.S.: Cât priveşte pertinenţa modelelor utilizate, îi reamintescdlui Radu Crăciun că atunci când majoritatea analiştilor dinbăncile comerciale clama virtuţile liberalizării depline a contuluide capital am fost unul dintre cei care am avertizat asuprariscurilor. Ca de altfel, asupra ignorării riscurilor sistemice, acelor rezultate dintr-o alocare mai puţin bună a resurselor îneconomie. Cum s-ar spune: "după război mulţi viteji se arată".
Daniel Dăianu este profesor de economie, fostministru de finanţe
Pentru alte știri, analize, articole și informații din business în timp real urmărește Ziarul Financiar pe WhatsApp Channels
